全球今亮点！白糖：巴西燃料市场有新变化，对原糖影响几何？

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观点小结

--近几个月大幅上涨的CBIO（脱碳信用额度）为巴西生产乙醇带来了更多的额外收益。经估算，6月份162雷亚尔的CBIO相当于近1.1美分/磅的乙醇折糖价。

--按照目前国际油价，折算对应“乙醇+CBIO”折糖价在17-18美分之间，原糖下跌空间短期来看比较有限。

--若未来油价继续变动，布油价格每变化10美元/桶或会引起乙醇折糖价同向变化1.5美分/磅。

1、近期巴西燃料降税事件梳理

自2022年7月1日以来巴西各州陆续实施汽油降税政策，巴西汽油平均州税（ICMS）已从27%降低至16%附近，C类汽油价格因此下跌近9%，汽油价格相对乙醇竞争优势提高。

7月13日巴西众议院通过了第13号宪法修正案PEC 15/22，其中一项重要决定是降低乙醇州税（ICMS）以维持汽油和乙醇之间的税率差异，以保证乙醇相对于汽油的竞争力，联邦政府将于2022年提供总计38亿雷亚尔的税收减免补贴。并且每当汽油州税发生变化，乙醇州税也要维持之前的差异。

7月18日巴西圣保罗州政府将乙醇州税（ICMS）从13.3%降至9.57%（0.17雷亚尔），巴西乙醇税率调整幅度基本与汽油税率调整幅度相当。巴西乙醇对汽油的价格竞争力开始恢复。

2、巴西汽油降价影响

因国际油价下跌更快，国际油价大幅高于巴西国内油价的格局发生改变。虽然7月巴西汽油降税，但巴西汽油内外价差逐渐收窄，截至7月16日，巴西国内汽油价格已高于国际油价。

在这种情况下，7月20日巴西国家石油公司Petrobras将汽油出厂价格下调至3.86雷亚尔/升（-4.9%），对应C类汽油价格在5.89雷亚尔/升左右。降价后，巴西国内汽油比国际汽油价格略低，内外价差偏离度预计会上升至5%以上，仍在在合理区间。

从醇油比的角度来看，汽油价格的不断下跌使得醇油比回升到0.727附近，考虑到乙醇降税以及汽油基准价格下调，醇油比预计变化不大，继续维持在0.727附近，这种情况下乙醇的性价比已略低于汽油。

总的来说，巴西下调汽油基准价格对冲了PEC修正案为乙醇提供的减税优惠，乙醇折糖价上涨的难度较大。

从国际油价的角度来看，在原油对原糖的价格传导顺畅的前提下，100美元/桶的布油价格对应的乙醇折糖价约为16美分/磅，布油价格每变化10美元/桶或会引起乙醇折糖价变化1.5美分。

3、巴西CBIO碳交易对“醇-糖传导”的影响

2017年巴西提出了国家生物燃料政策RenovaBio（2019年12月生效），目的在于提高生物燃料的使用占比，减少温室气体排放，履行其在《巴黎气候协定》的减排承诺（相较于2005年，2025年和2030年的温室气体排放量分别减少37%和43%）。

在RenovaBio政策框架下，巴西建立了碳权交易市场体系，交易产品为CBIO（脱碳信用额度），CBIO由ANP认证通过的生物燃料生产商或进口商在产品售出后发行，并在巴西证券交易所（B3）进行交易，同时政府制定了每年的国家减排目标，并将这些目标分配到各个燃料分销商。化石燃料分销商通过购买脱碳信用额 （CBIOs） 来实现减排，每单位CBIO凭证相当于对比化石燃料减少排放1吨二氧化碳排放。因此燃料分销商需要购买足够的CBIO以实现其减排目标。

由于生物燃料生产商可以通过销售乙醇来发行CBIO（目前乙醇生产公司是最大的CBIO发行方），因此CBIO实际上为乙醇生产带来了额外的价格优势。

巴西政府在2022年设立了3598万个CBIOs的减排目标，同比增长44.7%，但是1-6月CBIO新发行量同比增长仅为1.55%，CBIO的结构性短缺使得近几个月的CBIO价格大幅上涨，截至6月已涨至162雷亚尔。

经过计算，162雷亚尔的CBIO相当于近1.1美分/磅的乙醇折糖价，在考虑到CBIO因素后，“乙醇+CBIO”折糖价预计在17-18美分之间，糖醇价差将缩小至1美分之内。因此按照目前巴西汽油价格推算，原糖下跌空间短期来看比较有限。

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