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来源：中粮期货研究中心

摘要

国内棉纺消费从“强预期”走向“强现实”的证据愈发明显，盘整了一个多月的郑棉在节前再次增仓上涨，郑棉春季复苏的攻势加强。基于笔者了解的产业信息和资金博弈情况，维持郑棉震荡上涨的观点，上涨节奏可能在春节前后加快，上涨目标从15500元/吨上调到16000元/吨。国际市场，核心因素在于本年度印度产量可能还有下调空间，下年度减面积的交易也即将登场；在紧缩放缓的背景下，如果有来自产业核心因素的加持，基金可能会表现出一定的进攻性。国内市场，防疫放开后市场信心扭转，产业链各环节复苏的证据在加强，贸易商拿货比较积极，现货价格上涨、销售也在好转，下游“利润好转、成品去库、原料补库”的大趋势持续，预计节后纺织厂会有一波原料补库。资金博弈方面，随着国内棉价上涨，基差和进口亏损得到一定程度的修复，但修复仍未完成；棉花和其他商品的比价仍然较低，场外资金多配棉花的兴趣非常浓厚；笔者预计郑棉再次扩仓上涨发生的概率很高。

一

国际市场

核心因素在于本年度印度产量可能还有下调空间，下年度减面积的交易也即将登场。印度方面，据AGM，截至1月15日当周，印度本年度的棉花累计上市量约170.2万吨，较三年均值累计减少约125.36万吨。印度棉协对印度产量的最新预估是562万吨，比上月减少16万吨。USDA对印度产量的最新预估是577万吨，比上月减少21.7万吨。笔者预计，本年度印度棉花产量可能落在550万吨附近，后市印度产量仍有下调空间。目前国际棉花和玉米的比价为12.06，处于近十年历史同期最低，市场对下年度棉花减面积的预期强烈。据笔者了解，各机构对下年度美棉种植面积的减幅预测不等，区间在10%-20%左右，笔者预计美棉面积减幅在15%左右。

近期，美棉基金净多单和未点价净销售合约数量不温不火，没有明显的多空倾向。据CFTC，1月10日当周，基金在美棉期货和期权市场持有净多单13617张，比上周增加75张。1月6日当周，美棉未点价净销售合约为23575张，比上周减少2535张。不过，在紧缩放缓的背景下，如果有来自产业核心因素的加持，笔者预计后市基金可能会表现出一定的进攻性。

图 国际棉花玉米比价情况

数据来源：Wind

二

国内市场

防疫放开后，国内各环节心态出现积极变化，下游从12月初出现成品去库、原料补库的动作，虽然当下受到春节季节性干扰，但这个良性传导的过程并未结束。据TTEB，布厂的成品库存从2022年12月2日的38.8天下降到目前的33.8天，纱厂的成品库存从34.2天下降到目前的9天，布厂的原料库存从4天增加到目前的13天，纱厂的原料库存从13.9天增加到目标的19.4天。可以看到，纱厂环节的成品和原料库存降幅很大，纱厂现金流充裕，即期纺纱利润从2022年12月2日的约660元/吨增加到目前的约1100元/吨，节后纱厂的原料补库加强几乎是确定性的事情。防疫放开前，下游计划提前放假躺平；防疫放开后，实际情况是缩短春节假期，加紧赶制订单。听闻，部分纱厂和贸易商计划节后提涨500元/吨，将进一步增厚纺纱利润，预计原料棉花也会跟涨。

图 下游原料和成品库存情况

数据来源：TTEB

虽然近一个月持仓持续减少，但绝对数量仍在历史高位，结合笔者路演的情况来看，金融资金普遍基于低估值和强预期做多棉花，逢回调买入是主流心态，这导致棉花市场很难出现稍大的调整。棉价不断反弹冲击套保压力，也对套保心态产生影响，已经套保的略显煎熬，尚未套保的不断上调心理预期。随着国内棉价上涨，基差和进口亏损得到一定程度的修复，但修复仍未完成；棉花和其他商品的比价仍然较低，场外资金多配棉花的兴趣非常浓厚。据笔者综合研判，新的套保压力位在15000元/吨以上，节后很可能会出现二次扩仓。在产业利多的加持下，增仓上涨的流畅性可能增加，或有一波加速上行。

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