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来源：CFC金属研究

摘要

春节后第一周，现货价格表现偏稳、期货价格大幅走弱，节前乐观预期有所修正，基差明显走阔，高估值的问题得到大部分修正。未来价格下跌需要压缩利润来实现，而硅铁利润丰厚、硅锰利润中性，利润有一定的压缩空间，且硅铁相对硅锰要大一些。上游工厂库存不及节前预期，大幅降价出货压力一般。而钢厂库存不低，但尚处复产通道中，整体需求中性，短期大幅压缩的空间有限。上游工厂高产量的问题，预计在需求明显下降之后显现，这一点需要在3月份再做判断。整体来看，我们认为未来1-2周铁合金盘面尚存下跌空间，但流畅性和幅度均不能和春节后的第一周相比。

策略：

前期卖保单逢低离场，硅铁关注7700-7800元/吨支撑，硅锰关注7100-7200元/吨支撑。

风险提示：

利好政策持续出台、主产区限产

一

春节后最大的变化：高估值开始修复

春节后第一周，期货价格冲高回落，03合约硅铁最高跌近800元/吨、硅锰最高跌近460元/吨。在整个下跌过程中，我们尚未看到现货价格的明显走弱，硅铁出厂价跌50-150元/吨、硅锰出厂基本无变化。期现价格波动幅度的差异，体现在基差层面硅铁03合约贴水100元/吨左右、硅锰03合约贴水150元/吨左右。基差明显修复，节前乐观预期在节后出现了调整，高估值的问题出现明显缓解。

因此，期货价格继续以基差走扩的方式来下跌的难度已经较大、空间已经较小。未来价格能否继续下跌，有赖于期现能否联动下跌，即上游生产利润能否压缩。从目前各主流地区现货生产利润来看：硅铁利润较好，结算电价上涨之后宁夏主产区利润在500元/吨左右；硅锰利润中性，宁夏和内蒙等主产区利润在200元/吨左右。从利润的绝对水平来看，利润尚有压缩空间，且硅锰有限。

二

上游库存压力累积幅度不及预期

最新数据显示，硅铁上游工厂库存接近6万吨，比节前仅增加不足3000吨，硅锰上游工厂库存接近17.9万吨，比节前仅增加1万余吨。本周库存数据预计并非一季度最高值，但也比我们预期的明显偏低，因此，上游工厂明显亏损出货的意愿并不大，这一点将限制2月份价格继续走弱的空间。

高产量矛盾正在累积，但需下游需求明显走弱来配合。硅铁周度产量11.94万吨，环比节前增加4000吨左右，硅铁利润不错，未来仍有近万吨的提产空间。硅锰周度产量20.5万吨，环比节前增加3000余吨，未来亦有小幅增长空间。产量显著增长能否驱动价格大幅下降，关键在于需求端的承接能力。现阶段上游库存压力中性，高产量矛盾仍需累积。

三

钢厂复产空间较大，需求端走弱的空间有限

春节后第一周，钢厂采购情绪一般，以消耗库存为主。目前，硅铁钢厂库存可用天数21.35天，较节前增加1.93天；硅锰钢厂库存可用天数22.7天，较节前增加1.91天。钢厂端的库存并不低，在显著提产之前，预计仍与销后厂内库存为主，2月份可能很难看到非常强劲的招标行为。

未来钢厂提产会带来一定的需求增量。钢厂生产强度偏低，日均铁水产量227万吨，离产量高点有13万吨左右的距离，也就是说钢厂复产空间还比较大。春节之后钢厂开始季节性提产，虽然现在利润水平偏低，吨钢利润0值附近、盈利率略超3成，但我们已经观察到前期停产的高炉有复产的安排。所以，整体对需求的评估相对中性。

四

结论与操作建议

春节后第一周，现货价格表现偏稳、期货价格大幅走弱，节前乐观预期有所修正，基差明显走阔，高估值的问题得到大部分修正。未来价格下跌需要压缩利润来实现，而硅铁利润丰厚、硅锰利润中性，利润有一定的压缩空间，且硅铁相对硅锰要大一些。上游工厂库存不及节前预期，大幅降价出货压力一般。而钢厂库存不低，但尚处复产通道中，整体需求中性，短期大幅压缩的空间有限。上游工厂高产量的问题，预计在需求明显下降之后显现，这一点需要在3月份再做判断。整体来看，我们认为未来1-2周铁合金盘面尚存下跌空间，但流畅性和幅度均不能和春节后的第一周相比。操作上建议，前期卖保单逢低离场，硅铁关注7700-7800元/吨支撑，硅锰关注7100-7200元/吨支撑。

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