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来源：CFC金属研究

摘要

上游工厂快速复产，铁合金供应有望在2月末来到历史最高水平附近。而下游需求进场缓慢，钢厂多以消耗库存的方式来应对消耗需求的增加，且贸易商投机需求依然不足。整体供应大于需求，价格有向生产成本靠拢的驱动。考虑到上游工厂累库幅度相对温和，亏损销售的压力一般；而期现商第一周出货已经差不多结束，未来期现商出货压力也不大。因此，成本支撑相对有效。硅铁生产成本7500-7600元/吨、硅锰生产成本7100-7200元/吨，盘面05合约仍有200-300元/吨左右的下跌空间。

策略：

短期观望为主，关注成本支撑。

风险提示：

利好政策出台，钢厂补库超预期

一

供应先于需求增长，价格企稳仍需时日

春节之后，铁合金企业快速提产。最新数据显示，硅铁周度产量12.14万吨，较节前最后一周增加1.17万吨，硅锰周度产量21.06万吨，较节前最后一周增加8800余吨。本周铁合金生产利润出现明显收缩，硅铁利润下降400元/吨、硅锰利润下降100元/吨左右。现阶段硅铁生产企业均有利润，硅锰北方尚有利润，供应端短期尚不足以看到大面积减产发生。按照当前的复产强度来看，2月底铁合金产量有望来到历史最高水平附近。工厂生产强度如此之大，下游需求能否有效支撑？

出口基本稳定的情况下，下游主要需求来源于两方面，一是钢厂等日常消耗需求和补库需求，二是贸易商投机需求。

钢厂需求层面，日常消耗需求缓慢增长，而补库需求不多，甚至是以消耗库存来应对日常消耗需求的增长。钢厂盈利率缓慢增长，吨钢利润盈亏平衡附近，整体利润水平并无显著好转，预计钢厂维持当前的复产节奏。最新一周日均铁水产量228.6万吨，环比上周增加1.6万吨左右，虽然产量同比去年不低，但是每周的边际增量要比去年少，对铁合金采购的诉求增长较为缓慢。另一方面，钢厂硅铁可用天数21.35天、硅锰22.7天。在去年钢厂大面积亏损时，硅铁库存可用天数16.96天、硅锰18.56天，可以作为钢厂极限安全库存的有效参考。现阶段，钢厂库存显著高于极限库存，在利润没有好转前，钢厂补库意愿不大。钢厂维持当前库存采购节奏、并适度消耗现有库存，足以应对复产。

贸易商投机需求层面，评估难度较大。但是，从现货市场成交价格和成交量来看，本周硅铁下跌100元/吨左右、硅锰下跌20-60元/吨不等，并没有激发贸易商大量入场采购，投机情绪也一般。

整体来看，产量先于需求恢复，价格仍将维持偏弱格局。未来需要重点关注：1.钢材终端需求恢复进展，将决定钢厂复产强度；2.下方成本支撑有效性，将决定工厂是否减产。

二

压缩利润式第二轮下跌开启，下跌空间评估

第二轮价格下跌，需要关注三方面：工厂生产成本、工厂库存压力和期现商对现货价格的冲击。

就成本支撑而言，内蒙、宁夏硅铁生产成本在7500-7600元/吨附近，硅锰在7100-7200元/吨附近，离目前的盘面价格仍有200-300元/吨左右的空间。在供应先于需求增长的背景下，价格有向成本区间靠拢的压力。此外，上游工厂库存累库幅度较节前预判的低很多。目前，硅铁工厂库存接近6万吨、硅锰工厂库存接近18万吨，累库幅度相对温和，工厂亏损销售的压力并不大。而至于期现商是否大量低价出货，对现货价格造成短期冲击方面。考虑到节后第一周价格下跌过程中，基差已经快速修复至期货贴水，期现商出货已经差不多结束，未来期现出货压力并不大。因此，成本支撑依然有效。

三

结论与操作建议

上游工厂快速复产，铁合金供应有望在2月末来到历史最高水平附近。而下游需求进场缓慢，钢厂多以消耗库存的方式来应对消耗需求的增加，且贸易商投机需求依然不足。整体供应大于需求，价格有向生产成本靠拢的驱动。硅铁生产成本7500-7600元/吨、硅锰生产成本7100-7200元/吨，盘面05合约仍有200-300元/吨左右的下跌空间。考虑到上游工厂累库幅度相对温和，亏损销售的压力一般；而期现商第一周出货已经差不多结束，未来期现商出货压力也不大。因此，目前判断成本支撑有效，前期卖保离场后观望。

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