(资料图片)

来源：方正中期期货有限公司

摘要：

综合来看，3月CPI涨幅回落并弱于预期，PPI继续刷新下行低位但符合预期。CPI-PPI差值再度上升至3.2%，二者均值负增长进一步扩大至-0.9%，暗示一季度GDP平减指数可能降至0甚至负值。CPI环比跌幅收窄，基数偏高压制同比。猪肉和鲜果价格跌幅收窄盖过鲜菜价格跌幅扩大，推动食品CPI和总体CPI环比跌幅减小。非食品价格分化，燃料、核心商品价格回落，服务价格明显回升，这也反映经济复苏内生动力不减。3月大宗商品价格总体下降、同比基数偏高均拖累PPI。上游行业基数偏高是压制同比增速的主要方面，中下游行业PPI多数相对平稳。4月以来情况显示，猪肉价格重心继续下移，鲜菜和鲜果价格跌幅和涨幅均收窄，食品对CPI扰动限，主要仍是高基数影响。非食品价格受油价下跌残余冲击，需继续关注国内油价调整。预计经济复苏趋势下，服务分项带动核心CPI上行逻辑不变，通胀短期回落后，未来中枢仍可能回升。而大宗商品价格分化，原油等品种已开始反弹，PPI环比或继续小幅上升。但基数仍位于高位，PPI同比或继续下降，除非商品价格反弹明显超预期。预计二季度后PPI低位稳定，三季度则将有所反弹。此外，海外国家货币政策、经济衰退情况对商品价格和PPI的利空影响仍需要关注。货币政策仍不受通胀约束，虽然央行因此降息的可能性不高，但通缩边缘的现状仍是货币宽松的必要支持。

正文

1. 国家统计局数据公告

国家统计局公布的数据显示，3月中国CPI同比增长0.70%，低于市场预期的1.1%，较前值1.00%继续回落；PPI同比增速为-2.50%，表现基本符合预期，较前值-1.40%增速明显回落。此外，核心CPI同比增速小幅回升至0.70%。

2.食品增速放慢 非食品分化扩大

CPI方面，总体CPI环比跌幅收窄，从2月春节后低位回升。但3月基数依然偏高压制同比增速继续回落。主要分项和分类方式来看，食品和非食品价格同比增速均放慢，共同导致非食品价格同比明显减速。但服务分项表现较强，同比增速有所加快，核心CPI也受此带动回升。环比来看，食品、非食品、消费品、服务表现均超过季节性，尤其是服务分项超季节性更加明显。情况表明，3月主要分项环比增速均从2月受春节影响的低位回升，呈现边际走强态势。高基数主要影响非食品、消费品方面，服务、核心消费则受到基数偏低影响，并成为同比增速差异的主要原因。

主要食品分项中。零食和食用油价格同比增速小幅下降。环比来看，粮食和食用油价格表现稍弱于季节性，并低于5年均值水平。鲜菜价格同比跌幅扩大，鲜果价格则涨幅明显加快。环比来看，二者表现均超季节性，其中鲜菜价格去年同期基数偏高。畜肉类价格涨幅加快，其中猪肉价格涨幅从2月的3.9%上升至9.6%。牛肉和羊肉价格则呈现跌幅收窄态势。环比来看，猪肉价格明显超季节性，并回升至5年均值上方，牛肉、羊肉也有类似表现。其他蛋白质食品中，水产品价格跌幅收窄，蛋类价格同比增速维持不变，奶类价格同比增速略有减慢。环比来看，蛋类和水产价格明显超季节性，奶类价格由于前值偏高而弱于季节性。情况表明，鲜菜在天气转暖后供给增加、价格下挫。生猪存栏增长放慢，限制猪肉跌幅扩大。猪肉和鲜果价格跌幅收窄盖过鲜菜价格跌幅扩大，推动食品CPI和总体CPI环比跌幅减小。但基数偏高仍压制同比。而截至4月初情况显示，肉类尤其是猪肉价格重心继续下移，鲜菜和鲜果价格跌幅和涨幅均有收窄，预计食品对CPI新涨价影响仍有限，但同比高基数影响不变。

非食品价格方面。衣着同比增速略有加快，其中主要是鞋类价格涨幅加速。环比来看，衣着和其中服装价格增速仍略超5年均值。居住分项总体走弱，其中房租价格仍维持同比负增长幅度不变，同时水电燃料价格出现下跌。环比来看，居住、房租均弱于季节性，水电燃料符合季节性但基数极高。生活用品和服务价格总体涨幅放慢，其中家用器具跌幅收窄，家庭服务价格涨幅上升。环比来看，生活用品及服务明显弱于季节性，但其中家用器具、家庭服务均超过季节性。交通和通信明显下挫，其中交通工具燃料价格大幅回落，通信工具价格跌幅扩大，交通工具使用和维修价格涨速则有所上升。环比来看，交通明显弱于季节性，燃料也稍弱于季节性，交通工具使用和维修、通信工具则超季节性，且燃料和通信工具基数偏高。文教娱乐价格涨幅扩大，尤其是旅游价格涨幅明显增长，教育服务稍有回落。环比来看，主要是教育服务弱于季节性，旅游则强于季节性。医疗保健价格上涨，其中中药、西药价格增速微升，医疗服务价格增速微降。环比来看，中药价格涨幅超过5年均值，西药则低于5年均值。3月非食品价格变动显示几方面特点：一是燃料价格的回落拖累较大，其中既有新跌价因素也有高基数因素。二是季节性因素、短期因素波动放大，如房租增速回落、汽车价格带动交通工具价格下降。三是服务价格再度回升，这与出行持续恢复的高频数据保持一致，也反映出经济复苏仍有内生动力。从高频数据看，4月非食品价格仍受到油价下跌的残余影响，后期仍需关注国内油价调整情况。

总体上看，3月CPI环比跌幅收窄，从春节后的低位回升，但基数偏高依然压制同比回落。食品方面，猪肉和鲜果价格跌幅收窄盖过鲜菜价格跌幅扩大，推动食品CPI和总体CPI环比跌幅减小，但基数偏高同样压制同比。非食品价格分化，反映在新跌价叠加高基数导致燃料价格回落，季节性因素、短期因素拉低房租、汽车价格，而服务价格则明显回升。这也和出行数据持续恢复一致，并反映经济复苏内生动力不减。截至4月初数据显示，猪肉价格重心继续下移，鲜菜和鲜果价格跌幅和涨幅均收窄，食品对CPI扰动限，主要仍是高基数影响。非食品价格受油价下跌残余冲击，需继续关注国内油价调整。预计经济复苏趋势下，服务分项带动核心CPI上行逻辑不变，通胀短期回落后，未来中枢仍可能回升。

3.PPI刷新低位 短期或继续走弱

PPI方面，总体PPI环比维持不变，去年同期基数进一步上升并压制同比增速明显回落。PPIRM同比跌幅也上升至1.8%，PPI和PPIRM差值收窄至0.7%。大类分项中，主要是生产资料跌幅扩大明显，尤其是其中采掘、原材料工业同比跌幅增加。生活资料同比增速小幅下降，分项变动不一。其中食品和生活资料增速放慢，衣着同比加速，耐用消费品维持不变。环比来看，生产资料尤其是采掘和原材料工业弱于季节性、生活资料和多数分项强于季节性。

分行业来看。上游行业PPI多数走弱，除有色开采加速外，煤炭开采、油气开采、黑色金属开采PPI跌幅均有扩大。中游原材料行业中，黑色和有色金属冶炼加工、橡胶和塑料制品、化工等行业PPI跌幅均有扩大。非金属矿物制品、公用事业PPI涨幅则均有减小。中游加工组装行业变动不大，通用设备制造业PPI维持维持不变，电子制造业PPI回升至0，交运制造业PPI略有下降。下游行业中，汽车制造业、纺织业PPI跌幅稍有扩大，食品制造业、农副食品加工业PPI回落，医药制造业则出现负增长。情况表明，3月大宗商品价格总体继续加速下降，对PPI带来新跌价影响。上游行业基数偏高是压制同比增速的主要因素，中下游行业PPI多数变动不大。

总体上看，3月PPI环比继续持平，去年同期基数上升压制同比增速进一步下降。PPIRM同比跌幅扩大，PPI和PPIRM差值收窄。结构上看，生产资料尤其采掘、原材料同比跌幅增加、表现弱于季节性。生活资料变动相对有限。3月大宗商品价格总体加速下降，给PPI带来新跌价因素。上游行业基数偏高是压制同比增速的主要方面，中下游行业PPI多数相对平稳。4月情况显示，大宗商品价格分化，原油等品种已开始反弹，PPI环比或继续小幅上升。但基数仍位于高位，PPI同比或继续下降，除非商品价格反弹明显超预期。预计二季度后PPI低位稳定，三季度则将有所反弹。此外，海外国家货币政策、经济衰退情况对商品价格和PPI的利空影响仍需要关注。

关键词：