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来源：美尔雅期货研究院

PTA作为化纤原料，97%的PTA均被用来生产聚酯，作为紧密衔接的上下游产品，产能是否匹配决定了产业链利润的走向，以及产品是否具有价格优势等。PTA仍处于大投产周期中，聚酯近年产能增速相对平稳，本文主要梳理上下游投产时点不同带来的产能错配对PTA供需、利润及价格的影响，同时展望2023年上半年PTA的机会。

一

2022年：产能过剩不代表供应过剩

自2019年PTA开启这一波大投产周期，产能过剩明显，但2022年PTA供需差去库10万吨，去库的月份较多。对于PTA来说，每生产一吨聚酯需要消耗0.855吨的PTA，截止2022年底PTA产能基数7423万吨，聚酯产能基数7124万吨，产能供需差1330万吨。但部分PTA装置处于长停状态，2022年PTA产量5389万吨，聚酯产量5667万吨，PTA净出口约340万吨，其它领域消耗222万吨，PTA供需去库10万吨。

2022年在加工利润亏损及PX紧缺等因素影响下，PTA月均开机负荷大幅下滑，且由于PTA装置除逸盛新材料360万吨装置在一月投产，其余投产集中在年底，产量贡献有限，导致PTA全年产量增量有限。且出口大幅度增加，PTA年度供需去库，其中有6个月月度供需去库。供需预期差叠加下游让利，PTA加工利润维持相对高位。同时受益于成本抬升及利润修复，PTA现货价格表现亮眼，12月月均价5360元/吨，较2021年12月月均价上涨707元/吨，涨幅15%，其中6月份受制于原料PX紧缺月均价高达7160元/吨。

二

2019-2021：投产周期开启，PTA利润压缩，但绝对价格受成本影响较大

2019年年初由于部分装置长时间停车，剔除345万吨产能，PTA产能基数大幅下调。2019年三季度伴随着独山能源220万吨新增产能投产，拉开了此轮大投产周期的序幕，2019年投产320万吨的产能，聚酯投产471万吨产能，PTA正式开启过剩的局面，由2018年的供需紧平衡格局转向累库格局。2019年PTA产量4475万吨，聚酯产量5000万吨，供需差88万吨，PTA社会库存大幅累库。2019年产业链的利润分配开始向原料端倾斜，PTA加工利润被大幅压缩至800元/吨附近。

2020年受疫情封控影响，PTA社会库存大幅累积，累库幅度高达近300万吨。2020年由于上游让利，且终端订单表现较好，PTA维持相对较高加工费，加工费在300-1000元/吨的范围波动。高利润刺激下PTA开机负荷维持相对高位，叠加新投产能，PTA产量创新高，达4951万吨，较2019年增加近500万吨。2020年PTA新增产能840万吨，剔除淘汰产能35万吨，聚酯新增产能488万吨，剔除淘汰产能16万吨，PTA产能供需差进一步扩大。

影响PTA利润水平主要因素有供应、需求以及成本。行业利润水平影响了生产企业开工意向，最终影响行业的供需。2021年随着投产的进行，PTA的加工费被压缩，且辅料价格大幅上行，进一步侵蚀PTA的加工利润，导致PTA计划外减停产增加。2021年PTA新增产能920万吨，产量仅5300万吨，较2020年仅增加350万吨，2021年PTA供需去库。PTA产量增量有限，预期差叠加成本上行使得2021年PTA价格迎来像样反弹，2021年12月月均价高达4652元/吨，较2020年12月上涨1134元/吨，其中10月月均价高达5333元/吨。

三

2016-2018：产能出清与景气周期先后进行，PTA价格重心上移明显

2016-2017年在经历了上一轮投产周期后，部分落后产能淘汰，PTA的产能基数由2015年底的4703万吨下滑至2017年底的4613万吨，其中汉邦一套220万吨的装置投产，淘汰310万吨的产能，占总产能的6.5%。加工费方面，随着产能出清，产业利润再次转移至PTA，PTA加工费抬升幅度明显。社会库存方面，2016年累库近20万吨，2017年产能出清叠加聚酯端开启一轮景气周期，需求大幅提升，供应增速小于需求在增速，PTA去库近75万吨。随着库存的去化，PTA价格表现较为亮眼，2015年底PTA月均价仅4356元/吨，2017年底PTA月均价涨至5689元/吨，上涨1333元/吨，涨幅高达30.6%。

受聚酯端景气周期影响，PTA社会库存自2017年大幅去库，供需差在2018年一季度季节性累库后再次大幅下降，社会库存降至近年来的低点，PTA加工费及价格均抬升至近年的高点。加工费最高达到2200元/吨附近，较2015年底的300元/吨，提升近1900元/吨。2018年12月月均价6437元/吨，较2015年底上涨2081元/吨，涨幅高达47.8%，其中9月均价至8554元/吨。

高利润带来了产能的投放，同时高利润对应着高价格，抑制需求，供需变化带来了PTA产业链结构的变化，再这个过程中PTA价格也是一直处于寻求新的均衡的状态。

四

2014-2015：投产周期中，PTA加工费大幅压缩

2014年PTA投产1020万吨，产能增速高达31%，聚酯投产仅359万吨，产能错配达550万吨，新增产能错配更是高达713万吨，产能过剩格局明显，尤其是PTA投产相对集中的2014年二季度至2015年二季度。过剩压力叠加成本坍塌，PTA加工费大幅压缩，引发企业集中减产且引进了“PX成本定价模式”，通过控制供应影响价格，但影响有限。过剩压力下，企业通过调节开工负荷，控制产量增量，投产后PTA开机负荷维持在6-7成左右运行，相较景气周期下的9成运行，大幅下降。2014年PTA产量2760万吨，2015年仅提升340万吨，而两年投产产能高达1375万吨。

社会库存方面，在供应商主动缩量影响下，PTA产量增量有限，而聚酯需求具有韧性，PTA社会库存表现为去库，至2015年底社会库存降至140万吨附近，较2103年底的170万吨下降约20万吨。虽然社会库存下降，但成本坍塌影响下，PTA月均价格依旧大幅下滑，截止2015年12月，PTA月均价仅4356元/吨，较2014年1月下降2527元/吨，跌幅高达36.7%。

五

2023：关注供需错配下低接TA的机会

2023年PTA计划投产1200万吨，预估部分装置投产推迟，有效投产950万吨，产能增速达14%，由于加工费压缩预期较强，PTA开机负荷预计下滑，产量增速或7.3%左右。聚酯计划新增投产超1000万吨，但根据历史投产情况来看，预估2023年新增产能或500万吨，产能增速7%，由于2022年聚酯加工利润亏损且成品库存处于相对高位，预估2023年聚酯开机负荷小幅下滑，产量增速5.4%左右。

加工费角度来看，投产周期加工费压缩较为明显，但行业利润水平影响了生产企业开工意向，最终影响行业的供需及库存，从而再次达到促进加工利润回归合理区间的目的。

根据投产节奏来看，一季度或恒力新装置投产，聚酯投产偏慢，且终端季节性淡季，预估一季度PTA或将持续季节性累库。市场对节后终端需求回暖预期较强，但累库预期下PTA加工费或被压缩，预计PTA涨幅或受限，可做PTA-原油利润压缩的套利，关注节后终端订单实际情况。二季度来看PTA装置投产或偏晚，产量增量有限，而聚酯投产或较为集中，且终端或迎来防疫优化后的首个传统旺季，预估PTA供需去库，关注供需错配下低接TA05和TA09的机会。

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