银华基金马君：估值修复持续 非常看好创新药投资机会

嘉宾介绍：马君，银华基金量化部基金经理；贺菊颖，中信建投证券医药行业首席分析师

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近期医药板块行情回暖，创新药的投资机会怎么看？目前政策底是否已经出现？哪些创新药细分领域值得关注？相关创新是否将带动龙头CXO的投资机会？对此，银华基金马君跟大家分享精彩观点。

马君表示，创新药的政策底已出现，创新药价格和销量的两个政策底，一个是去年10月，一个是今年9月中旬。9月份以来，对于GlP-1，阿尔茨海默症等新技术的投资热度非常高，长期看资本市场的投资热情一定是引领行业逐步向上走的最大动力。

其指出，市场担忧情绪已经见底，板块已有一定的估值修复，只是程度还比较小。后续随着企业业绩的逐渐释放，创新药板块还有继续往上的空间。

以下为文字精华：

1、银华基金马君：创新药政策底已出现

提问：创新药板块近期热点不断，产品出海也有进展，有何最新观点？

贺菊颖：我们对创新药赛道比较乐观，最核心的原因是，创新药板块中的品种绝大多数有临床刚需。从大今年大环境讲，医疗需求，包括对创新药品的需求非常刚性，这一点决定了今年创新药赛道最基础的机会。

其次今年很多公司的上半年营收正增长，很大程度上来源于国家此前在医保支出上的腾笼换鸟的政策导向。仿制药的集采中节省的一些费用，也用来加大创新药医保支出的覆盖。

所以从这两点上看，我们今年对创新药行业相对看好。

马君：今年1-6月份，医保支出增长18.2%，这就是决定整个医药行业的增长基础，部分医药上市公司的增长更多一些。整个上半年，严肃医疗的复苏非常强劲和健康。

数据显示，上半年创新药板块的营收增长是22.8%。利润方面，很多创新药公司没有盈利还处于亏损，但是整体亏损还是有所收窄。

对于仿制药企，仿制药的集采风险已经逐步出清，营收增速下降也开始出现反转的状态。整体上看，医药无论是国际化还是商业化，目前正处于一个上行期。

提问：政策如何影响创新药投资，当前是不是板块的政策底？

马君：创新药需要看两方面，一方面是价格，另一方面是销量，此外审批方面的进展也值得关注。

价格方面，去年10月份应该是一个政策底部，当时医保谈判首次出现温和改善。后面到今年1月，这件事情得到落实。同时年内还出了两个文件，明确鼓励创新药，以及明确医保谈判继续保持温和态势。

所以创新药价格的政策底，在去年10月就开始了，后续一直在确认和强化这一态势。

销量方面，严肃医疗的恢复是销量的政策底，或者说疫情放开前是销量的底部。今年医疗反腐之后，市场对于销量政策底的看法出现动摇，而9月中旬文件为对于行业整顿发表了声明，也明确了创新药销量的政策底。

这一声明后，我们预计后续会陆续规范开展一些学术会议，正常的医学活动有望逐步恢复。医药行业合规会走向常态化，医药销售合规常态化后，行业也能走向长期的高质量发展。

总结一下，创新药价格和销量的两个政策底，一个是去年10月，一个是今年9月中旬。

医保支付方面，也一直是鼓励和支持创新药的。比如7月对谈判药品的续约规则和非独家药品竞价规则的征求意见，对于续约规则进一步细化，确定了更友好的支付环境，有利于创新药销量的放量。

审评审批方面，由于创新药前期投入过多，投资者会担心某一细分赛道是否竞争过于激烈。今年7月药监局发布了以患者为中心的药物临床实验设计技术指导原则，其中明确提出了选择对于受试者最佳且可及的一个对照。

这说明政策已经开始对同一赛道的同质化创新药有所限制，所以我们预计后续同质化竞争的内卷情况会改善，整个产业的竞争格局会更好。

综合看，创新药的政策底已经出现。

2、银华基金马君：创新药业绩回升有望超预期

提问：最近医药板块行情回暖，背后有何原因？

马君：最近医药领域大家特别关注的有三个方面，一个方面是卫健委领导关于行业合规的发言，行业合规以后要常规化。

大家对此已有所预期，估值修复是很正常的态势，其中有临床价值和合规经营的院内创新药企业，还会有龙头份额提升的态势。

另外目前医药板块的估值确实太低，已经达到了历史低分位，创新药的价格和量的政策底都已经出了，估值又低。这也是最近医药上市企业，股价上涨的一个很重要的原因。

同时减持新规对于创新药企业有一定的影响，限制了减持，这也是行情回暖的一个比较重要的原因。

接下来，大家可能对于三季报还有一定担忧，但是马上三季报也要出了，这个担忧不大，院端的复苏非常强劲，另外四季度医药又有低基数的影响，所以我们会看到一个乐观的态势。

最后还要强调一下高科技的属性，医药领域最近新出的GlP-1，当然这个技术不是最新的，在海外它的销量超预期，以及它的适应症应用超预期，海外相关的龙头股票股价持续创新高，所以市场期待GlP-1能否带动新一波的A股医药技术创新，相应市场目前的投资热情也非常高。

9月份以来，对于GlP-1，阿尔茨海默症等新技术的投资热度非常高，长期看资本市场的投资热情一定是引领行业逐步向上走的最大动力。

贺菊颖：我一直觉得创新药行业的发展，长期最核心的一定是两点，一点是临床的需求，从历史的角度看，需求是不断在提升的，可能很多年前治疗需求更多在于延长寿命。而一段时间后，临床需求又有提升，比如对于患者生存质量的要求有明显提升。

比如减重类的药物，对于一些本身算是健康的人群，或者说亚健康状态的人群，他可能会有进一步的健康需求。所以这一点看，目前阶段我们对板块非常有信心。

最近两年从全球范围看，确实有一些新技术平台或者新的技术带来的一些新机会，比方说是双抗多抗细胞基因治疗以及ADC技术等。

其次也不断出现一些新的治疗领域，3年或者5年之前，创新药的投资者更多关心的是肿瘤类药物。

但是这两年，非肿瘤板块也出现了很多机会，除了减重，阿尔茨海默，自免性疾病等领域，也出现了很多重磅药物。说明创新药板块中，新的机会非常多。创新药板块从之前一枝独秀的状态，到现在百花齐放，投资机会也会更多，值得投资者持续关注。

提问：创新药板块目前处于历史估值底部，后续能否出现政策、估值、业绩的共振？

马君：除了政策对创新药的影响，美国的利率政策也影响着创新药的融资。美联储加息预期一直有波动，但是从整个大趋势看，目前利率水平已经很高，大趋势是加息见顶。

因此，后续逐渐宽松的环境下，无论是国内还是海外，都是政策底。另外一方面是估值水平并不高，后续仍有继续修复的态势。

比如10月会有行业会议召开，同时也有很多重磅品种上市，创新药企业讲公布自己的临床数据，这些后续都是很好的催化剂。

之前2022年的时候，从商业化上看注册了非常多的品种，预计今年也会有逐步放量，随着三季报的落地，四季度低基数的情况下，业绩回升超预期非常值得期待。

3、银华基金马君：创新药板块投资前景值得看好

提问：下半年创新药板块的投资逻辑怎么看？

马君：年初我们提过，创新药板块目前向下有底，向上可期，这个逻辑没有变，只不过中间出现一些波折。

向下有底，向上可期来源于其高科技的属性，创新药是医药皇冠上的明珠，同时期也属于医药消费，其是消费里的高科技。

高科技一直又是投资界大家都非常热衷追求的一个领域，因为只有科技的进步才能带来产业的升级，才能带来经济继续发展的新的引擎，这是引擎的一个作用。

科技进步是经济发展的引擎，但其中也分为两类。一类是面向世界的前沿科技，另外一种是追赶世界前沿科技的国产替代。创新药领域中，我们两个都有。

创新药既有科技创新属性，又有国产替代的属性，同时老龄化又带来长期需求，再加上创新药品种的业绩爆发性非常强，从这个角度看向上可期。

而向下有底，主要是由于政策日趋理性，包括医保谈判，合规的常态化，都逐渐趋于理性，创新药的药品和器械都是政策大力扶持的方向。

从长期看，创新药占医保资金的比例非常小，不到5%，还有极大的提升空间。再加上人口老龄化趋势下，药品的需求也是刚性增长，所以我们对创新药产业的前景非常看好。

落实到创新药股票上，如果参考海外行情，日本医药行业在其老龄化的后期，医保谈判跟国内目前处于差不多的阶段，其医药生物的涨幅也在所有行业里面居于前列，因此我们非常看好国内创新药的投资前景。

短期看，9月份由于医保局的声明，市场担忧情绪已经见底，板块已有一定的估值修复，只是程度还比较小。后续随着企业业绩的逐渐释放，创新药板块还有继续往上的空间。

贺菊颖：今年创新药板块出现了一些新的机会，无论是海外还是国内都很关注GlP-1的减重类的药物，无论是从礼来还是诺和诺德的商业化数据，以及现在还在开展的一些新的临床数据看，确实比较超预期。

GlP-1整体上对于行业的影响，我们觉得首先国内肯定也会有一些现在正在储备 GlP-1品种的公司，我们觉得会有机会。

但是我们也看到这一赛道的参与者现在比较多，我们更看好领先的，排在前三的龙头公司。

除此之外，因为很多国内的企业在做，国内外公司都有CDMO的一些需求，所以相应这个领域的CDMO机会，也会给整个产业链带来新机会。

现在国内创新药行业下游的需求还没有完全出清，但是海外需求确实在逐渐恢复，龙头CXO公司在海外订单的获取上更有优势。GlP-1的这一块的CDMO订单，龙头CXO公司也同样更有优势。

此外，产业层面包括多肽，ADC等细分药物的创新研发，也会给行业带来一些新的增量。

总结一下，GlP-1这块，我们看好的是领域内创新药领先公司以及头部CXO公司，这是目前比较明显的增量机会。除此之外，在ADC、细胞治疗等领域也有一些新技术方向，也会对CXO行业有一些增量贡献。

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