【资料图】

来源：广发黄埔荟

核心观点

PX：虽然2023年PX产能增量低于下游PTA产能增量，但PX投产集中在1季度，且下游PTA因加工费偏低及下游聚酯体量有限，PTA大概率会投产不及预期，预计2023年PX供需整体偏宽松，1季度PX供需将明显转弱，2季度关注聚酯开工恢复情况及PTA装置投产情况，下半年可能随着下游PTA的投产PX供需逐步好转。2023年PX加工费区间可能在150~300美元/吨，加工费中枢可能在200~250美元/吨；上半年整体压缩，下半年可能随着供需好转加工费弱修复。

PTA：2023年PTA静态供需依旧过剩，仍以动态调整为主。上半年PX供需过剩明显，PX大概率让利下游，PTA成本重心或下移；下半年，在PTA新装置投产预期下，PX供需有望修复，PTA价格重心或受到支撑，但供需压力下PTA加工费低位运行，预计2023年PTA年均加工费中枢在350-450元/吨。策略上，上半年逢高空为主，下半年在低加工费下可考虑逢低多配；关注TA59反套及TA91正套机会。

MEG：2023国内MEG维持供应过剩预期。但随着MEG持续较长时间的亏损，供应端收缩的概率在增加，如果供应端出现大幅度的收缩，加上下半年下游聚酯逐步好转预期，MEG价格低位仍有修复可能。但成本端的走弱预期将抑制MEG绝对价格的反弹空间。预计2023年MEG整体低位区间震荡（3500-4800）为主。策略上，上半年MEG逢高空，下半年随着供需逐步修复，可逢低多；关注EG59反套机会。

聚酯及终端：尽管2023年聚酯计划投产885万吨左右，但考虑到部分新装置投产节奏问题和部分旧装置退出，大概率仍可实现400-500万吨左右的产能增幅。随着疫情防控放开以及国家对地产的风险托底，预计内需环比将有所修复，但修复的空间仍受过去两年疫情期间收入下降以及阳性可能反复等影响；但外需方面，在海外经济下行压力下，且美国服装及布料成品库存仍在高位，预计2023年纺织服装出口延续下行趋势。整体来看，预计2023年终端需求以弱修复为主，聚酯行业维持低景气度水平。

短纤：2023年短纤新产能释放集中在上半年，整年供应压力较大；需求上以弱修复为主。预计2023年短纤整体供需压力较大，价格仍受压制。策略上，上半年关注逢高空短纤加工费机会，下半年关注供应端减产带来的加工费阶段性修复行情；关注PF5-9反套及PF9-1正套机会。

正 文

一、PX：新产能集中释放上半年压力偏大

（1）2022年PX行情回顾：价格先涨后跌，加工费大起大落

2022年亚洲PX价格先涨后跌，截止12月16日，亚洲PX价格943美元/吨，较去年底的899美元/吨上涨4.8%；年中亚洲PX最高点1513美元/吨，较年初的895美元/吨上涨69%。上半年PX价格重心震荡上行，5-6月行情加速。一季度，受原油和石脑油上涨带动，叠加下游逸盛新材料PTA新装置投产，PX走势偏强，其中3月上旬在俄乌冲突带动下，PX涨势加速。但3月中下旬受制于终端需求偏弱，PTA加工费大幅压缩，PTA减产增加，叠加俄乌谈判及伊核谈判接近达成，油价大幅回落，PX大幅回调；二季度初期，原油市场多空交织下宽幅震荡，叠加华东疫情影响，PX区间震荡为主。5-6月随着国际油价反弹，加上美国夏季出行旺季，成品油强势带动芳烃（MX和甲苯等高辛烷值调油组分）调油需求旺盛，导致亚美套利窗口打开，亚洲芳烃包括PX出口美国增加，亚洲PX供应偏紧格局加剧，叠加韩国S-oil工厂爆炸，亚洲PX加速上涨。然而在终端需求偏弱制约下，下游PTA和聚酯跟涨乏力，PTA加工费大幅压缩下减产卖原料，聚酯龙头联合减产等利空下，PX价格有所松动；6月中下旬，在美联储激进加息以及市场对经济衰退的担忧下，大宗商品出现断崖式下跌，导致PX加速下跌；三季度市场对美联储加息预期有所缓和，加上成本端油价相对偏强，叠加PX装置供需偏紧格局下，PX价格受到支撑，在1050-1200美元/吨区间震荡为主；四季度PX呈震荡下跌走势，主要受产业链下游及终端负反馈影响，聚酯减产预期较强，加上PX新装置投产预期，PX供需预期逐步转弱，且油价震荡偏弱，PX价格重心偏弱。

（2）2023年PX整体供应偏宽松，关注上下游投产节奏

从2022年亚洲PX供需来看，2022年全球PX及下游PTA有效投产均不及预期。尽管2022年PX新增产能435万吨，但盛虹炼化200万吨和富海2期100万吨均在11月中下出产品，且富海新装置开工率不高，年度实际产量增加有限；而下游PTA投产860万吨（分别在1月、12月），其中富海250万吨和桐昆250万吨新装置无明显供应增量。从2022年PX整体供需来看，PX有效产能增量86.25万吨（15*11/12+90*6/12+330*1/12）；PTA有效产能增量330万吨（360*11/12），折合PX消耗216万吨，单从有效产能增量上看，亚洲PX整体供需偏紧。CCF数据显示，截止2022年12月，中国PX产能达3597万吨，较2021年底增长12.1%；1-11月国内PX产量2234万吨，同比增长13.23%；1-11月国内PX进口983万吨，同比下降22%，预计PX进口依纯度将下降至30%附近。今年国内PX进口降幅较大，甚至在3季度有近7万吨的出口，主要受美国成品油强劲带动芳烃（MX和甲苯等高辛烷值调油组分）调油需求旺盛，导致亚美套利窗口打开，亚洲芳烃包括PX出口美国增加。

从2022年国内PX供需平衡情况来看，2022年国内PX整体去库幅度较大，全年除3月、9月、12月累库外，其他月份均去库。其中一季度PX去库5万吨左右；二季度去库幅度较大，累计去库约39万吨。主要因国内PX装置检修集中，加上亚美套利窗口打开，亚洲PX出口到美国增加，从而使国内PX进口大幅下降；三季度，PX累计去库18万吨，因PX供应较二季度回升，且下游PTA减产增加，但因为有出口，整体仍去库较多；四季度PX整体供需平衡附近，主要因新装置供应增量，加上进口逐步恢复，以及PTA供应受原料偏紧及下游需求下降拖累。

展望2023年，全球PX投产计划有870万吨，主要集中在中国且主要在上半年投产，按年度有效增量来算，约增加608万吨（200*11/12+260*10/12+160*9/12+150*7/12）；从下游PTA来看，2023年国内PTA装置共投产1950万吨，将富海250万吨和桐昆250万吨算在2023年初。那么2023年国内PTA有效产能增量917万吨左右（500*12/12+250*11/12+250*9/12，若不考虑旧装置退出情况），折合PX消耗601万吨。整体来看，虽然2023年PX产能增量低于下游PTA产能增量，但PX投产集中在1季度，且下游PTA因加工费偏低及下游聚酯体量有限，PTA大概率会投产不及预期，预计2023年PX供需整体偏宽松，1季度PX供需将明显转弱，2季度关注聚酯开工恢复情况及PTA装置投产情况，下半年可能随着下游PTA的投产供需逐步好转。

（3）投产压力下，PXN存压缩预期

从PX加工差来看，2022年PX平均加工差约327美元/吨，较2021年大幅好转。一季度因部分PX装置检修下，加上下游逸盛新材料PTA新装置投产，PX供需有所好转，PX加工费逐步修复，PX加工费平均在210美元/吨；二季度在扬子石化、海南炼化、青岛丽东以及浙石化装置检修下，PX开工率偏低，叠加5-6月受亚美套利窗口打开，国内PX进口大幅下降，PX供需偏紧，PXN扩大至历年偏高水平，平均加工费在385美元/吨；三季度PX供应维持偏紧格局，加上原料石脑油偏弱，PXN维持偏高水平，平均加工费在375美元/吨；四季度，随着盛虹及富海PX新装置的投产，加上下游PTA负荷偏低，PX供需预期转弱，PXN逐步压缩，平均加工费至302美元/吨。2023年虽然亚洲PX投产幅度不及下游PTA，但PX投产集中在1季度，且1季度下游PTA因加工费偏低及下游聚酯体量有限，PTA大概率会投产不及预期。目前PX加工费在317美元/吨偏高水平，预计一季度PX加工费存压缩预期；因亚美套利窗口仍开启，美国芳烃调油经济性仍存，不排除二季度在成品油需求旺季带动下PX原料去调油，从而挤压PX开工率，影响程度大概率不及2022年，但可能对PX存一定支撑。下半年如果PTA装置投产顺利，PXN可能在供需逐步好转情况下有所修复。2023年PX加工费区间可能在150~300美元/吨，加工费中枢可能在200~250美元/吨。

总体来看，虽然2023年PX产能增量低于下游PTA产能增量，但PX投产集中在1季度，且下游PTA因加工费偏低及下游聚酯体量有限，PTA大概率会投产不及预期，预计2023年PX供需整体偏宽松，1季度PX供需将明显转弱，2季度关注聚酯开工恢复情况及PTA装置投产情况，下半年可能随着下游PTA的投产PX供需逐步好转。2023年PX加工费区间可能在150~300美元/吨，加工费中枢可能在200~250美元/吨；上半年整体压缩，下半年可能随着供需好转加工费弱修复，关注PX/PTA投产状态、聚酯开工恢复情况及2季度海外调油需求情况。

二、PTA：投产压力不减，价格仍受压制

（1）2022年PTA行情回顾：价格先涨后跌，跟随成本端波动

2022年PTA整体走势同PX类似，价格先涨后跌，截止12月16日，TA01期货价格5358元/吨，较去年底的4954元/吨上涨8.2%。上半年PTA价格受成本端带动震荡上行，6月PTA走势在原料PX行情加速带动下也进入加速阶段。一季度主要受原油和石脑油上上涨带动以及原料PX检修集中价格偏强，加上3月上旬在俄乌冲突带动下，PTA走势偏强。但PTA因新装置投产叠加终端需求跟进乏力，PTA加工费大幅压缩，甚至一度出现负加工费水平，3月月均加工费为112元/吨，从而导致PTA装置减产增加；二季度初期，原油市场多空交织下宽幅震荡，叠加华东疫情影响，PTA低加工费下跟随成本端区间震荡为主。5-6月随着国际油价反弹，加上美国夏季出行旺季，成品油强势带动芳烃（MX和甲苯等高辛烷值调油组分）调油需求旺盛，导致亚美套利窗口打开，亚洲芳烃包括PX出口美国增加，亚洲PX供应偏紧格局加剧，叠加韩国S-oil工厂爆炸，亚洲PX加速上涨，PTA被动跟涨为主，主力合约TA09最高达7728元/吨，较年初上涨49.6%。然而在终端需求偏弱制约下，PTA涨幅不及原料，PTA加工费持续压缩，5月月均加工费压缩至85元/吨低位。自下而上负反馈加剧，PTA开始减产卖原料，聚酯龙头联合减产等，导致PX和PTA快速见顶；6月中下旬，在美联储激进加息以及市场对经济衰退的担忧下，大宗商品出现断崖式下跌，而PTA叠加原料PX供需转弱、下游聚酯龙头联合减产等利空，导致跌幅大于原油；三季度市场对美联储加息预期有所缓和，加上成本端油价相对偏强，PTA和PX装置检修提振下重心受到支撑，且因PTA开工受原料偏紧及低加工费影响，加上部分供应商收紧，PTA现货流通偏紧，现货价格坚挺，而随着主力合约转移至TA01，在宏观偏弱预期及新装置投产预期下，盘面价格承压明显，导致PTA基差持续强势，同时PTA加工费逐步修复，三季度PTA平均加工费修复至549元/吨；四季度PTA在4900-5700区间，成V型走势，前期主要受产业链下游及终端负反馈影响，聚酯减产预期较强，尤其从11月开始，聚酯负荷加速下跌，加上原料PX及PTA新装置投产预期，叠加油价震荡偏弱，PTA价格重心偏弱。12月中下旬以来，随着国内疫情防控放开，加上国家对地产的一系列托底政策，在宏观乐观预期下，PTA重心偏强。

从基差来看， 2022年PTA基差结构从年初的contango结构在一季度末期转为back结构，且大部分时间基差维持back结构。尽管2022年PTA仍处于投产周期，但持续亏损下导致PTA计划外减产持续存在，尤其在二季度PTA因原料PX偏紧叠加自身效益差，PTA减产增加，甚至部分供应商从市场买现货，导致PTA基差持续走强，7月中旬PTA基差最高至接近600元/吨附近，TA1-5月差也大幅走扩；8月至10月，叠加金九银十传统需求旺季，聚酯工厂负荷提升，而PTA因原料PX偏紧开工率仍难提升，导致PTA现货偏紧格局加剧，PTA基差一度走强至1000元/吨附近；10月中下旬，因多地疫情影响，终端需求快速走弱，聚酯及织造开工大幅下滑，PTA现货流通逐步缓解，叠加新装置投产预期，PTA基差和月差持续走弱。

（2）2023年PTA静态供需严重过剩，仍以动态调整为主

从2022年PTA供需来看，CCF数据显示，截止2022年12月，国内PTA产能7144万吨，较2021年底增长8.9%；预估2022年国内PTA产量约5400万吨，同比增长1.4%。2022年国内聚酯产能从6556万吨增加至7034万吨，聚酯新增产能478万吨，产能增长7.3%；预估2022年国内聚酯产量约5730万吨，同比下降1.1%，聚酯产量折合PTA消耗4899万吨；其他领域消耗约225万吨，同比增5.1%；净出口334万吨左右，同比增34%。2022年PTA整体去库58万吨左右。

展望2023年PTA供需，2023年国内PTA装置共投产1450万吨，那么2023年国内PTA有效产能增量917万吨左右（若不考虑旧装置退出情况，恒力6#7#分别算在Q1Q2，桐昆嘉通2期在Q2/Q3，其他3套装置均在Q4末期）。预计2023年PTA整体有效产能在7840万吨。另外，随着新装置投产，加上下游聚酯体量有限，PTA行业利润压缩仍是趋势，国内高成本装置仍将面临淘汰，所以2023年PTA实际有效产能会偏低。2022年底聚酯产能7034万吨；虽2023年聚酯计划投产885万吨，但从近三年聚酯实际投产情况来看，基本稳定在350-500万吨区间。乐观来算，如果2023年聚酯产能增加500万吨（按平均7成供应增量，对应聚酯产量增幅约6.1%），则对应PTA产能6313万吨。另外，从PTA出口来看，随着海外需求下降，2022年三季度以来，出口套利空间逐步收窄，预计2023年PTA出口增幅放缓，乐观算净出口以及其他领域消耗PTA约615万吨（按10%增速），对应2023年PTA产能6928万吨。静态来看，2023年PTA整体供需依旧过剩。考虑到投产周期下，随着PTA加工费不断压缩，新产能的投产同时伴随着旧产能的退出，导致PTA产能利用率不断下降，预计2023年PTA供需仍以动态调整为主。

从PTA社会库存看，2022年PTA社会库存整体下降5万吨左右。其中，1-2月季节性累库近31万吨，累库幅度较往年偏少，因加工费偏低加上原料PX检修较多使PTA开工受限；3-10月因PTA加工费压缩以及原料PX供应偏紧，PTA开工率持续受限，阶段性去库，约67万吨；四季度受疫情影响，下游聚酯及织造减产较多，PTA累库幅度较大，约40万吨。尽管2022年PTA新装置投产预期较多， 但受制于效益差及原料PX供应问题，PTA实际开工率并不高，2022年PTA平均负荷在78.3%附近，较2021年年均负荷83.5%下降明显。2023年来看，看似新装置投产幅度较大，但近一半集中在四季度，这部分对2023年实际影响可能有限。重点关注一季度计划投产的几套PTA装置兑现情况（桐昆1套和恒力2套）。整体来看，2023年PTA静态供应过剩格局将持续，动态供需关注PTA实际开工情况及下游聚酯恢复情况。

（3）供应过剩压力下，PTA加工费低位运行

从PTA加工费来看，2022年PTA加工费平均在384元/吨附近（若除去醋酸成本，PTA实际加工费在325元/吨附近），较2021年平均加工费498元/吨继续压缩。2022年在新装置投产压力下，因加工费的大幅压缩导致PTA产能利用率大幅下降；2023年依然处于投产周期中，预计PTA加工差整体维持偏低水平。考虑到近几年新投产的PTA装置技术先进竞争力较强，且高成本竞争力弱的装置在不断退出市场，PTA行业平均加工费有继续压缩趋势。但考虑到PTA行业集中度高度集中，可能存在龙头企业阶段性挺加工费的行为，预计2023年PTA行业加工费大部分时间在300~700元/吨区间，年均加工费中枢在350-450元/吨。

总体来看，2023年PTA静态供需依旧过剩。考虑到投产周期下，随着PTA加工费不断压缩，新产能投产的同时伴随着旧产能的退出，导致PTA产能利用率不断下降，预计2023年PTA供需仍以动态调整为主。预计2023年PTA行业加工费大部分时间在300~700元/吨区间，年均加工费中枢在350-450元/吨；PTA绝对价格可能会因上下游投产错配或装置检修带来阶段性行情，上半年PX因投产集中且加工费偏高，而PTA加工费偏低且下游聚酯受疫情放开后阶段性影响负荷难明显回升，PX供需过剩明显，PX大概率让利下游，上半年PTA成本重心或下移；下半年，在PTA新装置投产预期下，PX供需有望修复，加上下半年聚酯有所逐步恢复，PTA价格重心或受到支撑，但供需压力下PTA加工费低位运行。策略上，上半年逢高空为主，下半年在低加工费下可考虑逢低多配；关注TA59反套及TA91正套机会。

三、MEG：供应过剩压力下，MEG维持低位震荡走势

（1）2022年MEG行情回顾：价格重心震荡下跌

2022年MEG整体呈震荡下跌走势，上半年MEG整体高位震荡，下半年重心下移。一季度MEG有两波冲高回落行情，一次是春节前后，一次是俄乌冲突之后。春节前MEG港口库存偏低，加上部分装置检修以及油价偏强，MEG走势偏强。叠加春节期间油价及石脑油大涨提振，节后MEG冲高回落，因节前镇海80万吨新装置投产及春节期间前期检修装置如富德、中化泉州等重启，煤化工因利润修复负荷提升，导致节后MEG负荷较节前大幅提升，MEG大幅累库，MEG承压明显，价格持续走弱。3月上旬随着俄乌局势升级，推动油价大涨，MEG跟随油价上涨，但受制于自身供需偏弱，涨幅不及油价，后随着俄乌谈判进行及伊核谈判接近达成，油价大幅回落叠加煤价下跌，MEG大幅下跌；二季度在国内疫情影响下，终端需求偏弱，聚酯减产，MEG供需双弱下，MEG偏弱震荡。6月中下旬，在美联储激进加息以及市场对经济衰退的担忧下，大宗商品出现断崖式下跌，MEG基本面偏弱格局下资金空配集中，MEG大幅下跌，EG09持仓创历史新高；三季度尽管海内外MEG装置减产集中，但下游需求持续偏弱，加上MEG四季度新装置投产预期，阶段性去库对MEG提振有限，MEG在3800-4500元/吨区间低位震荡；四季度尤其是10月MEG重心再次下移，价格创近两年新低，主要因陕煤180万吨新装置投产好预期，叠加各地疫情反复，终端订单下滑明显，下游聚酯在亏损及高库存压力下提前减产，MEG市场心态承压。11-12月受国内宏观利好提振，以及主力换月空头减仓下支撑下MEG价格重心逐步企稳，但基本面偏弱格局依旧压制反弹。

从基差来看，因2022年MEG港口库存整体高位运行，EG基差大部分时间维持contango结构，也是市场中为数不多的弱基差结构。三季度MEG在持续去库过程中，基差有所走强，个别时间出现短暂的back。月差同样维持contango结构，EG1-5价差走势趋势同基差，在三季度EG去库过程中有所走强，四季度随着MEG供需预期逐步转弱，EG1-5延续反套走势。在2022年12月至2023年一季度，MEG大幅累库预期下，预计EG5-9维持反套走势。

（2）2023年MEG新增产能不多，存量博弈及进口压力不减

从2022年MEG供需来看，CCF数据显示，2022年国内MEG新增产能570万吨，其中煤制总产能增加310万吨，包括神华榆林40万吨、广西华谊20万吨、新疆广汇40万吨、山西美锦30万吨以及陕煤180万吨；一体化总产能共增加260万吨，包括浙石化2套80万吨和盛虹100万吨。截至2022年底，国内MEG产能2472.5万吨，较2021年底增长20.6%；其中，煤制MEG产能为908万吨，同比增长23.5%。虽然2022年国内MEG整体负荷不高，但由于新装置的投产，MEG总产量仍高于历史同期水平。2022年1-11月国内MEG产量1217万吨，同比增9.8%；煤制MEG产量372万吨，同比增24.2%。进口方面，2022年1-11月，我国MEG进口695万吨，同比下降9.7%，主要因海外装置尤其是近洋地区受效益影响检修或减产较多；预计2022年国内MEG进口依纯度将下降至36%附近。整体来看，2022年1-11月国内MEG供应1913万吨，聚酯产量5243万吨，折合MEG消耗1756万吨，考虑到其他消耗及出口135万吨左右，MEG整体累库21.4万吨左右。

展望2023年MEG供需，预计国内MEG新增产能260万吨，国外计划新增产能约85万吨（伊朗BCCO45万吨和印度IOC40万吨，且集中在2023年初），国内外合计投放产能累计达345万吨；其中煤制MEG产能为80万吨，油制产能为180万吨（油制装置主要集中在年初投产）。2023年国内MEG产能增速有所放缓，但算上2022年底陕煤和盛虹的供应增量，MEG供应过剩压力依旧严峻，且随着国内大炼化的持续投产，国内油制装置供应日趋稳定。预计2023年国内整体进口水平维持压缩趋势，尤其是亚洲地区的进口将持续受到挤压，但中东和北美低成本货源对国内的冲击仍较大。需求来看，近三年聚酯实际投产情况来看，基本稳定在350-500万吨区间。乐观来算，如果2023年聚酯产能增加500万吨（按平均7成供应增量，对应聚酯产量增幅约6.1%），则对应消耗MEG117万吨左右。即使算上其他需求增量，MEG仍处于明显过剩状态，未来MEG主要仍是存量装置的博弈以及海外低成本进口的竞争，2023年仍需关注国内MEG新装置投产进度、存量装置减产以及下游聚酯恢复情况。

从MEG库存来看，截至2022年12月12日，华东主港地区MEG港口库存约96.1万吨，较2021年底增加27.6万吨，处于历史同期偏高水平。具体来看，一季度，MEG港口库存出现季节性累库，约59万吨；二季度，MEG供需双弱，虽有MEG装置因效益较差减产较多，但下游受疫情影响需求下降明显，加上MEG新装置供应增量，整体累库12万吨左右；三季度，MEG大幅亏损下减产进一步增加，油制和煤制开工均处于历年低位，MEG实现阶段性去库，约40万吨；四季度因陕煤MEG新装置投产超预期加上盛虹一体化装置投产，叠加聚酯受疫情影响提前减产，整体小幅累库。2023年来看，国内新装置投产压力依然较大，且集中在一季度，加上一季度聚酯开工率低位，预计MEG一季度大幅累库，不排除胀库可能。

（3）供应端收缩前提下，MEG价格或有低位修复可能

从MEG各生产工艺利润情况来看，2022年MEG各生产工艺均处于大幅亏损状态，其中石脑油制MEG年均现金流亏损189美元/吨，较2021年平均盈利5美元/吨大幅压缩。虽有现金流阶段性修复，但主要来自原料的相对偏弱，MEG自身基本面无明显驱动。供需偏弱格局下，预计2023年MEG各生产工艺现金流大概率维持亏损格局，但随着MEG持续较长时间的亏损，供应端收缩的概率在增加，如果供应端出现大幅度的收缩，加上下半年下游聚酯逐步好转预期，MEG现金流存修复预期，2023年关注高成本装置的退出情况。

整体来看，2023年国内MEG产能增速有所放缓，但考虑到2022年底陕煤和盛虹的供应增量，MEG供应过剩压力依旧严峻；进口方面，预计2023年MEG进口维持压缩趋势，尤其是亚洲地区的进口将持续受到挤压，但中东和北美低成本货源对国内的冲击仍较大。需求上，下游聚酯维持平稳投产预期，幅度远小于原料MEG。2023国内MEG维持供应过剩预期，尤其是一季度，新装置集中投产，加上防控放开后对需求短期的冲击，预计一季度聚酯开工率维持低位，MEG一季度存大幅累库预期，不排除胀库可能。但随着MEG持续较长时间的亏损，供应端收缩的概率在增加，如果供应端出现大幅度的收缩，加上下半年下游聚酯逐步好转预期，MEG价格低位仍有修复可能。成本端来看，海外经济下行压力下，对能源需求预期偏弱，如果原油供应端没有大的收缩，预计2023年原油价格重心仍有下行压力；自2021年四季度以来国家对煤炭持续保供政策下，动力煤供需逐步转弱，中长期煤炭价格亦有下行风险。因此，成本端的走弱预期将抑制MEG绝对价格的反弹空间。预计2023年MEG整体低位区间震荡（3500-4800）为主。策略上，上半年MEG逢高空为主，下半年随着供需逐步修复，可逢低多；关注EG59反套机会。

四、聚酯：终端需求以弱修复为主，聚酯行业维持低景气度水平

（1）2022年聚酯行情回顾：受终端需求拖累，行业景气度下降

2022年聚酯行业景气度下降明显，一季度整体市场运行情况良好，二至四季度受疫情及海外经济下行压力拖累，聚酯行业景气度大幅下降。截止2022年底，国内聚酯产能达到7034万吨，产能增加478万吨，同比增长7.3%；2022年1-11月，国内聚酯产量约5243万吨，同比下降0.17%，近十年来聚酯年度产量首次出现下滑。聚酯产品价格走势同PTA，整体先涨后跌，上半年在能源价格上涨带动下聚酯产品价格重心上涨；下半年随着美联储开始激进加息，大宗商品断崖式下跌，叠加终端需求持续疲弱，聚酯产品价格高位回落。

从聚酯开工率情况来看，2022年聚酯开工率前高后低，年均开工率83%附近，较去年的89%下滑明显。一季度聚酯开工率维持正常水平，春节后负荷正常回升，一季度平均负荷约89.3%，高于往年同期水平，因聚酯产品价格上涨带动的库存升值；二季度以来国内持续受疫情影响，终端需求持续疲弱，织造负荷下降明显，聚酯在大幅累库且效益压缩下，开始主动减产，4月中旬聚酯负荷降至80%以下。此后维持在80%上下波动，11月受多地疫情影响，聚酯负荷再次出现大规模减产，12月中旬聚酯负荷降至70%以下。其中二季度聚酯月均负荷83%；三季度聚酯月均负荷81.7%；预计四季度聚酯月均负荷78%附近。2023来看，随着各地防控逐步放开，阳性感染加速扩散，多数地区出行数据下降明显，预计放开后短期对市场有一定的冲击，一季度聚酯开工低位运行；二季度随着各地阳性普及，再次感染概率大幅下降，预计聚酯及终端将逐步恢复，但从海外放开较早的国家经验来看，在海外经济下行压力及居民收入下降的情况下，对终端需求的恢复仍偏谨慎。因此，二季度以后聚酯开工会逐步修复，同时考虑到新装置投产，预计聚酯平均开工率仍难维持86%以上。

从聚酯产品库存情况来看，2022年聚酯产品库存整体高位运行，且远高于往年平均水平。主要是一季度季节性累库加聚酯开工率高位，导致聚酯产品库存大幅增加；二季度以来，国内持续受疫情影响，终端需求持续疲弱，织造负荷下降明显，尽管聚酯在大幅累库且效益压缩下大幅减产，但仅对冲了需求下降的部分，聚酯产品库存维持高位。12月以来，受二十大以来国内持续市场宏观利好及政策来托底地产，疫情防控放开，叠加聚酯产品绝对价格和估值均偏低，具备抄底价值，产业链下游至终端及贸易商抄底情绪下，聚酯产品库存大幅下降，部分品种库存降至往年正常水平。据了解，疫情放开后，加上天气降温，年前订单有所增加，织造环节增加一波原料备货，但大部分库存以投机性囤货导致的库存转移为主。考虑到聚酯开工率偏低，预计聚酯工厂库存压力暂时不大，节后仍要关注终端订单跟进情况。

从聚酯产品利润情况来看，2022年产业链上游品种价格在能源价格带动下走势偏强，而聚酯产品受制于终端需求疲弱及自身高库存压制，价格跟涨乏力，导致聚酯产品全年现金流维持偏低水平，其中长丝POY和FDY年均处于亏损状态，短纤、切片和DTY小幅盈利，聚酯瓶片大幅盈利，主要因海外装置不可抗力加上海外疫情放开后需求好转带动瓶片出口增加。2023年来看，聚酯产品经过年底大幅去库，价格相对坚挺，理论现金流有所修复；防控放开后预计一季度需求仍受影响，且随着聚酯产品价格回升，终端投机性需求或下降，一季度聚酯仍有累库压力。如果聚酯工厂能通过低开工控制好库存节奏，二季度随着终端需求的逐步恢复，预计聚酯现金流有望修复。

（2）2023年终端需求内强外弱，整体弱复苏为主

从聚酯需求来看，尽管2021-2022年疫情期间，但国内新增涤纶加弹机数量均较高，CCF数据显示， 2021年加弹机增加近2000台附近，同比增幅10%；2022年加弹机增加近2050台附近，同比增幅9.4%。但2023年预计新增涤纶加弹机数据大幅下降，估算在1200台，增幅放缓至5%。此外，从聚酯产品出口来看，2022年1-11月聚酯产品净出口870.5万吨（占同期聚酯产量的16.6%），同比增长26.8%，聚酯产品出口的超预期，主要贡献来自聚酯瓶片；1-11月聚酯瓶片出口397万吨，同比增长43%，主要在海外疫情放开后需求的增加、人民币贬值以及海外部分装置的不可抗力；1-11月长丝出口298.8万吨，同比增长9.2%，主要因海外疫情放开后导致部分国内订单转移以及汇率贬值等。

从终端纺织行业的情况来看，今年终端纺织行业需求同时受到国内疫情、地产需求下降以及原料价格高位影响，叠加海外通胀压力带来的需求下降，终端纺织服装内外需求水平整体偏弱。内需方面，2022年1-11月，国内服装鞋帽、针、纺织品类零售额11688亿元，较去年同期减少5.8%，较2019年同期减少3%，其中11月当月国内服装鞋帽、针、纺织品类零售额1276亿元，较去年同期减少15.6%。外销方面，因俄乌冲突导致全球能源价格的高位、海外过去两年流动性宽松带来的通胀压力不断增加及今年海外持续加息压力导致消费能力的下降，今年终端纺织服装出口下降明显。海关数据显示，按人民币计算，2022年1-11月，中国纺织服装累计出口19736.3亿元，比去年同期增长7.0%；其中纺织品出口9058.3亿元，增长6.9%；服装出口10678亿元，增长7.0%。但11月，纺织服装出口1729.4亿元，下降5.9%；其中纺织品出口798.8亿元，下降6.0%；服装出口930.6亿元人民币，下降5.9%。除去人民币的贬值因素，按美元计算的中国纺织品服装出口下降幅度更大。2023年来看，虽然全球大部分国家对疫情已经放开，但从海外放开较早的国家经验来看，在海外经济下行压力及居民收入下降的情况下，对终端需求并没有明显的好转，因此国内疫情防控恢复仍偏谨慎。内需方面，2022年国内需求受疫情、地产偏弱等拖累明显，2023年随着疫情防控放开以及国家对地产的风险托底，预计内需环比将有所修复，但修复的空间仍受过去两年疫情期间收入下降以及阳性可能反复等影响；外需方面，尽管美国加息放缓，但美国通胀压力持续，欧洲及其他国家仍存加息预期等宏观对需求仍有负面影响，加上海外高成品库存下预计补库将放缓，因此，2023年终端纺织服装出口仍存持续下行压力。

（3）2023年聚酯投产相对平稳，行业景气度难恢复

整体来看，近几年聚酯新增产能相对平稳，每年新增产能400-500万吨，尽管2023年聚酯计划投产885万吨左右，但考虑到部分新装置投产节奏问题和部分旧装置退出，大概率仍可实现400-500万吨左右的产能增幅。2023年聚酯新增产能集中在瓶片，预计瓶片行业景气度将明显下降。终端需求来看，随着各地防控逐步放开，阳性感染加速扩散，多数地区出行数据下降明显，预计放开后短期（一季度）对市场有一定的冲击；二季度随着各地阳性普及，再次感染概率大幅下降，加上国家对地产的托底以及对经济的政策支持，预计聚酯及国内终端将逐步恢复；但外需方面，在海外经济下行压力下，且美国服装及布料成品库存仍在高位，预计2023年纺织服装出口延续下行趋势。整体来看，预计2023年终端需求以弱修复为主，聚酯行业维持低景气度水平。

五、短纤：整体供需压力较大，价格将承压

（1）2022年短纤行情回顾：价格整体呈现先扬后抑，基差波动较大

2022年短纤价格整体呈现先扬后抑走势，走势同PTA趋势一致。截止12月16日，PF01期货价格7116元/吨，较去年底的6920元/吨上涨2.8%。上半年短纤价格受成本端带动震荡上行，6月在上游PX行情加速带动下也进入加速阶段。一季度短纤主要受成本端偏强带动，加上3月上旬在俄乌冲突带动下，聚酯系品种走势偏强，但短纤整体走势较PTA偏弱，主要因为3月因PTA加工费大幅压缩，PTA减产增加，3月PTA去库幅度较大。而短纤减产有限，且受疫情及终端订单偏弱影响，短纤仍在累库；二季度初期，原油市场多空交织下宽幅震荡，聚酯系品种整体区间震荡。受华东疫情影响，短纤工厂减产幅度较大，而下游纱厂负荷下降幅度不大，短纤加工费有所修复。5-6月随着国际油价反弹，加上美国夏季出行旺季，成品油强势带动芳烃调油需求旺盛，导致亚美套利窗口打开，亚洲芳烃包括PX出口美国增加，亚洲PX供应偏紧格局加剧，亚洲PX加速上涨。然而在终端需求偏弱制约下，短纤涨幅不及原料和上游，自下而上负反馈加剧，PTA减产卖原料、聚酯龙头联合减产等，导致上游品种价格大跌，短纤亦受到拖累；6月中下旬，在美联储激进加息以及市场对经济衰退的担忧下，大宗商品出现断崖式下跌，在美联储激进加息以及市场对经济衰退的担忧下，大宗商品出现断崖式下跌，短纤跟随原料PTA下跌；三季度市场对美联储加息预期有所缓和，加上成本端油价反弹、原料装置检修以及低价下下游备货增加等利好提振下，短纤触底反弹，因另一原料MEG持续持续偏弱，短纤加工费略有修复；8-9月，原料基本面呈现近强远弱格局，短纤在终端需求疲弱、自身累库以及成本端支撑有限等因素下，呈现区间震荡走势，基差走弱明显；四季度短纤在6400-7600区间，成V型走势。前期短纤重心下跌，主要受产业链下游及终端负反馈影响，短纤下游维持亏损及高库存状态，下游纱厂负荷有下降迹象；上游PX/PTA新装置投产预期下，成本重心存下行预期；疫情反复，终端订单下滑明显等。12月中下旬以来，随着国内疫情防控放开，加上国家对地产的一系列托底政策，在宏观乐观预期下，短纤重心偏强。

从基差来看， 2022年短纤基差结构大部分时间维持back结构。上半年短纤因供需格局持续偏弱，基差无明显波动，尤其在二季度短纤基差明显走强主要受原料端PTA基差偏强及上游能源端月差强back带动；9月至10月，叠加金九银十传统需求旺季，而短纤工厂库存不高，工厂挺价，导致短期基差再次走强；10月中下旬，因多地疫情影响，终端需求快速走弱，短纤下游纱厂开工大幅下滑，短纤供需逐步转弱，基差和月差持续走弱。

（2）2023年短纤投产压力较大

从短纤供应来看，CCF数据显示，2022年国内原生涤纶短纤产能870万吨，新增投产80万吨，产能退出65万吨，产能增幅1.8%；2022年直纺涤短产量约685万吨，同比下降2.8%，主要因为4、5月份受华东疫情影响，物流受到影响短纤工厂，短纤装置减产较多；以及9月份受终端需求偏弱拖累，短纤高库存且亏损幅度较大情况下再次出现减产。2023年来看短纤计划投产170万吨，产能增速达19.5%，其中一季度投产50万吨，上半年总计100万吨，下半年投产70万吨。整体来看，2023年短纤供应压力仍较大。

从短纤需求来看，CCF数据显示，2022年短纤表观需求量约597万吨，同比2021年下降5%，主要受国内疫情影响，加上海外通胀压力下需求逐步下降，短纤需求下降明显。从出口情况来看，2022年1-11月，我国未梳涤纶短纤出口量为90.86万吨，较2021年同期增加8.6%，主要因海外疫情放开早于国内，导致部分终端订单转移至国外。从再生短纤的替代情况来看，2022年原生和再生短纤价差上半年持续扩大，主要因国际能源价格高位导致聚酯原料价格偏高，原生短纤价格高位运行，其中6月原生和再生短纤价差最高至2577元/吨，较往年大幅提高，原生和再生短纤价差长时间维持高位，再生短纤对原生短纤存在一定替代。另外再生棉型短纤库存从4月份19.5天的高位降至6月份5.5天的低点也可以说明。从下游纱厂情况来看，下游纱厂开工率较往年下降明显，尤其是6月至8月及11月以来开工率降至历史同期低位，主要是受内外需均出现明显下降且原料价格高位导致加工费持续压缩，下半年以来纯涤纱和涤棉纱整体处于亏损，且成品库存整体处于历年偏高水平。但临近年底，因纱线绝对价格低位加上处于估值极低状态，且国内防控放开后市场对明年需求存好转预期以及国家对地产的政策支持等，终端出现集中补库加上部分投机性需求出现，导致纯涤纱和涤棉纱成品库存大幅下降，但以库存转移为主。整体来看，2023年需求预期同聚酯，国内终端需求逐步修复，但修复空间仍受疫情带来的各种不确定因素制约；在海外通胀压力持续及部分国家衰退预期下，出口仍有下行压力。预计2023年短纤整体需求以弱修复为主。

（3）2023年短纤供需过剩压力下，关注高位空短纤加工费机会

从短纤利润情况来看，2022年涤短行业整体利润水平较2021年有所压缩，2022年短纤平均现金流117元/吨，而2021年平均现金流水平286元/吨。具体来看，年初短纤及下游维持季节性正常开工水平，短纤因累库较快而维持低加工费水平；3月初俄乌冲突爆发导致能源价格走高，聚酯原料大幅跟涨，然而短纤受终端需求疲弱及高库存拖累反弹乏力，短纤加工费持续压缩，短纤亏损幅度达300元/吨附近，导致工厂减产增加，加工费有所修复；6月中旬开始在美联储激进加息下大宗商品大跌，聚酯原料跌幅较大，短纤加工费扩大至高位，短纤利润最高至713元/吨附近，工厂负荷回升；然而终端需求持续偏弱，下游纱厂高库存且亏损情况下纷纷减产，短纤供需逐步转弱，加上新风鸣新装置投产，加工费大幅压缩，至9月短纤工厂再次陷入大幅亏损；9月短纤工厂再次减产，且加上工厂挺价，短纤加工费快速修复；11月终端需求再次受到疫情影响，下游纱厂持续减产，负反馈下短纤加工费再次压缩。2023年来看，短纤经过上半年的投产，供应压力仍较大，且年底库存较高，而下游纱厂亏损状态下预计需求弹性不大，预计短纤加工费仍以压缩为主，但也要关注供应端减产带来的加工费阶段性修复机会。

从短纤开工率情况来看，2022年短纤工厂平均开工率水平77.4%，整体低于去年水平88.4%。春节前后，因终端需求偏弱，直纺短纤开工率处于往年偏低水平，一季度平均开工率约为79.1%；二季度一方面受短纤加工费压缩至低位导致减产增加，另外受华东疫情影响，物流受阻，同时需求偏弱，短纤减产幅度扩大，开工率最低下降至58%偏下，平均开工率至70%水平，而去年同期94%；三季度中上因短纤加工费偏高，加上传统需求旺季预期，短纤开工率维持在偏高水平，但终端需求跟进乏力，纱厂减产增加，加上短纤新装置投产，短纤加工费大幅压缩，9月短纤工厂再次减产，平均开工率较二季度回升至80.7%；四季度受疫情影响不断，加上加工费整体维持，短纤开工率相对稳定，平均开工率至80%左右。

从短纤库存来看，2022年全年直纺短纤库存处于历年同期偏高水平，平均为11.1天，远高于2021年的2.4天。具体来看，一季度，经过春节期间季节性累库，短纤工厂加速累库至偏高水平；二季度受疫情影响，短纤供需两弱，经过4-5月持续的减产，短纤库存有过阶段性的去化，但因下游纱厂减产，短纤去库幅度有限；三、四季度短纤整体呈现供需两弱态势，整体库存高位运行。

总体来看，2023年短纤新产能释放集中在上半年，整年供应压力较大；需求上，国内终端需求逐步修复，节奏上可能从二季度开始，但修复空间仍受疫情带来的各种不确定因素制约，考虑到出口仍有下行压力，2023年短纤需求以弱修复为主。预计2023年短纤整体供需压力较大，价格仍受压制。策略上，上半年关注逢高空短纤加工费机会，下半年关注供应端减产带来的加工费阶段性修复行情；关注PF5-9反套及PF9-1正套机会。

报告作者： 张晓珍Z0003135

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