【资料图】

来源：CFC金属研究

摘要

本期策略

主线逻辑：

空头交易螺纹高炉亏损，蒙煤通关高位以及澳煤解禁；多头交易终端边际改善、国产煤供应季节性受限等。当前产业利润分配极度失衡，我们认为钢厂仍将延续低位铁水，倒逼原料降价。此外，仍需注意宏观预期的扰动。

利多因素：

1、稳经济信号增强，宏观利好预期仍在；

2、钢厂原料库存低位，节后铁水或有回升；

3、春节放假在即，国产煤供应季节性受限；

利空因素：

1、疫情影响终端需求，政策落地仍待时日；

2、焦钢毛利差仍在0轴上方，利润驱动向下；

3、蒙煤进口增量确定，澳煤禁令放开预期渐起；

上期策略回顾：

节前宏观刺激缺位，利润亟待再分配

正文

01 行情回顾

本周，焦价调降第二轮100-110元/吨；前半周交易钢厂补库尾声和澳煤进口放开，后半周交易地产政策利好和贴水修复。双焦整体走势先抑后扬。

截至01月08日，盘面焦煤主力合约收盘价1823点，环比上周-2.57%，吕梁低硫主焦煤汇总价2560元/吨，环比上周-20元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价2678点，环比上周-0.11%，日照港(行情600017,诊股)准一级冶金焦出库价2680元/吨，环比上周-100元/吨。

本周，焦炭出口外贸订单价格、蒙5#原煤报价小幅走弱。

02 宏观数据

03 双焦基本面数据

3.1库存可用天数回升，库存驱动向下

焦煤：本周，煤矿库存续降，洗煤厂开始累库，焦化厂补库放缓，钢厂继续补库，港口库存转降；整体库存续增，焦煤库存驱动向下；焦化厂、钢厂炼焦煤库存可用天数均回升。

焦炭：本周，焦企库存续降，钢厂加速累库，港口库存转降；整体库存续增，焦炭库存驱动向下。钢厂场内焦炭库存可用天数继续回升。

3.2焦企生产仍积极，焦钢产量比走高

本周，独立焦化厂、洗煤厂产能利用率回升。钢厂高炉亏损收窄，铁水产量略减，符合预期；部分钢厂焦炭库存已增至合理水平，采购意愿减弱；焦企利润略有收窄，产能利用率回升，焦钢产量比走高；主产地煤矿已开始安排放假事宜，口岸蒙煤日通车下滑至500车附近，监管区库存微增至210.6万吨。

3.3领先指标下滑至4%，做空驱动边际减弱

利润能否从原料煤端传导至下游，有赖于两方面：其一，炉料需求是否持续羸弱；其二，主焦煤供应端能否有明显增量。

对于前者，焦价首轮调降落地，成材价格略有回升，周度螺纹毛利亏损收窄至-192元/吨附近（+54）。铁水下滑至221万吨附近，符合我们此前“钢厂以低位铁水倒逼原料降价”的预期，考虑春节前的放假计划，预计年前铁水难有回升，但年后有望出现季节性回升。

至于后者，受疫情和春节放假影响，国产煤产量并无明显回升。对于进口蒙煤，由于新年合同接续问题，288口岸日均通关车量短暂下滑至500车附近，口岸监管区库存略增至211万吨附近。至于进口澳煤，市场传言4月份起开始点对点放开，短期内无实质影响。

展望后市，节后或有第二波疫情冲击供应链，供暖季和两会期间的安全检查也会限制国产煤的供应增量。不过，随着防疫政策逐步放松，288口岸日通关量有望维持在800-900车，澳煤进口开放也将逐步放量，焦煤供应端边际宽松。综上所述，焦煤年前供需双弱，年后短期供需有错配可能，中长期焦煤端利润回吐仍是趋势。

本周，焦价第二轮调降开启，成材价格有小幅上涨，导致螺纹高炉利润有所修复。焦钢毛利差下滑至4%附近，来自利润端的做空驱动在减弱。

3.4 地产仍是拖累，基建需求保持强劲

3.5基差走弱，盘面钢厂利润走扩

基差方面，本周，焦价调降第二轮100-110元/吨；前半周交易钢厂补库尾声和澳煤进口放开，后半周交易地产政策利好和贴水修复。双焦整体走势先抑后扬，因此基差偏弱运行（基差历史分位：JM05 97%，J05 76%）。

现实：焦炭方面，钢厂高炉亏损收窄，铁水产量略减；部分钢厂焦炭库存已增至合理水平，采购意愿减弱；焦企利润略有收窄，产能利用率回升，焦钢产量比走高，成本支撑走弱。焦煤方面，主产地煤矿已开始安排放假事宜，矿方挺价意愿较强；焦钢企业冬储补库接近尾声，厂内原料煤库存明显回升；口岸蒙煤日通车下滑至500车，监管区降库缓慢。

需求预期：1）宏观利好频出，但疫情肆虐，终端修复预期略显悲观；2）螺纹高炉亏损，钢厂或以低位铁水倒逼原料降价，再进行低价补库。

供应预期：1）山西要求4.3米焦炉分批在2023年底关停；2）多数煤矿年前年后产量均受限，短期难有明显增量；3）甘其毛都口岸日通关有望维持在800-900车；4）中澳关系有进一步缓和迹象，澳煤重新通关担忧渐起，有望4月开始放量。

距离春节放假不足2周，焦价调降节奏缓慢，预计节前最多落地2-3轮。二轮调降对应的仓单价格2860，J01小幅贴水；焦炭跌四轮对应的仓单价格为2660，对标此价格，J05小幅升水，基差驱动向下。预计基差后期将以现货回落、期货震荡的方式走弱。

期差方面，需求端不确定性较强，但乐观预期一季度难证伪；供应端，焦煤一季度或仍有供应扰动，但在下半年的进口增量相对明确，可考虑适当布局JM05-09正套。

比价方面，05合约煤焦比1.469，位于历史中位（46%）；钢焦比1.542，位于历史高位（93%），盘面钢厂利润明显走强。

宏观层面，地产政策利好再出，乐观情绪在后半周基本消化，对盘面的推动作用逐步减弱。基本面角度，焦钢毛利差下滑4%，但仍在0轴上方，利润驱动向下；焦煤库存驱动向下，焦炭库存驱动向上；按四轮调降落地计算，J05小幅升水，基差驱动向下。

空头交易螺纹高炉亏损，蒙煤通关高位以及澳煤解禁；多头交易终端边际改善、国产煤供应季节性受限等。当前产业利润分配极度失衡，我们认为钢厂仍将延续低位铁水，倒逼原料降价。此外，仍需注意宏观预期的扰动。操作上，双焦05合约前多止盈离场，焦炭稍强于焦煤，未入场者建议区间操作，J05支撑位2600附近，压力位2800附近；JM05支撑位1780附近，压力位1900附近。

不确定性风险：

政策落地成效不及预期，终端需求不及预期，进口煤增量超预期，钢厂复产不及预期等

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