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来源：CFC农产品(行情000061,诊股)研究

在贸易流维持紧张的背景下，本周原糖止跌反弹，周五ICE03合约收于19.73美分/磅，周度涨幅4.01%。和维持偏强走势的外盘不同，郑糖延续偏弱的走势，国内即将迎来春节长假，节前备货告一段落，资金炒作热情不佳，市场以观望为主，郑糖跌至5600现货价格附近。

关注焦点：

1、 国际贸易流紧张的背景延续，需求持续旺盛驱动伦白价差走扩， 短期原糖预计维持高位震荡的走势；

2、 原糖深度的BACK结构下，远月进口成本和郑糖价格间的矛盾缓解。

全球供应逐渐走向宽松的预期强烈，但短期贸易流紧张的现实仍然存在

全球食糖预计将结束连续三年的供应短缺逐渐走向宽松，在最新一轮的预测中，多家机构给出相对一致的预期，国际糖业协会ISO、StoneX、普氏、嘉利高对于22/23年度的盈余量预估分别为618万吨、520万吨、480万吨、370万吨，不同机构对于盈余预估量均处于历史偏高的水平。未来全球供应过剩的预期也已经兑现在原糖的月间结构上，深度的back结构下ICE10合约已经降至17美分/磅附近。

但是短期贸易流紧张的局面仍然延续。印度产量存在分歧，后期出口量或不及预期，贸易流改善的时间点或延迟。上周AISTA预计本年度印度产量3450万吨，低于糖业协会10月预估的3650万吨，产量下调的原因一部分是因为AISTA预计制醇对于食糖的分流将增加50万吨至500万吨，原因二是榨季初期降雨过多对于其单产的影响；由于产量的下调，预计本榨季印度出口量降至700万吨，低于ISMA预估的800万吨，在扣除已经发放的600万吨第一批出口配之后，意味着第二批食糖出口配额或仅有100万吨；此外印度第一批出口配额已经基本用完，贸易流紧张的问题预计将再度成为原糖定价的核心，在巴西超预期政策调整带来的利空释放之后，原糖如期在本周出现反弹，贸易流紧张的现实也在走扩的3-5价差和原白价差上得到体现。

根据此前报道，印度预计在1月新一轮估产后宣布第二轮出口配额，因此春节期间需关注印度新一轮出口政策的落地情况，若数量的确低于此前市场预计的200-400万吨，那么原糖在印度定价的时间窗口内，预计继续维持强势，直到巴西开榨集中供应原糖之后。

原糖的深度BACK结构下，远月进口成本回落明显，一定程度上抑制未来郑糖估值修复的空间

“进口利润持续倒挂，郑糖估值有待修复”，这是最强的多头逻辑。但是如我们此前提到的，当前国内各类糖源供应相对充足，价格更便宜的国产糖供需情况更适合为郑糖定价，榨季初期供应压力尚存，广西5500元/吨-5600元/吨的制糖成本线将是郑糖的价格锚定。

05合约开始，国内进入去库周期，产需缺口会让进口糖获得一定的定价权，但是如前文提到，原糖呈现深度的BACK结构，未来进口成本较近月更加便宜，而郑糖呈现出的Contango结构也一定程度上缓解了远月进口成本和国内价格倒挂的矛盾，例如用6.8的汇率，40美元/吨的运费，400元/吨的加工成本计算，17和18美分/磅的50%关税进口成本已经跌至5567-5842元/吨的水平，而郑糖合约处于5600-5700元/吨的水平，远月郑糖和进口成本基本平水，一定程度上抑制郑糖估值修复的空间。

春节将至，备货的提振已经告一段落，市场的炒作热情明显降温，郑糖回落至现货5600元/吨的水平，目前国内缺乏有效话题，预计节前维持小幅震荡的走势；春节期间原糖仍有一定的不确定性，体现在印度或公布新一轮估产和第二轮出口配额的政策，谨防预期差对盘面的扰动，操作上，观望为主。

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