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来源：申银万国期货宏观金融研究

摘要

2023年2月，社会融资规模增量为3.16万亿元，比上年同期多1.95万亿元。2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同比增长9.9%。广义货币（M2）余额275.52万亿元，同比增长12.9%，狭义货币（M1）余额65.79万亿元，同比增长5.8%。

2月份，企业贷款继续恢复，居民信贷同比显著增加；企业债券融资环比明显恢复，地方债融资继续发力，支持实体经济发展；表外融资处于低位，但显著好于去年同期。在贷款、债券和表外融资均显著好于去年同期的情况下，带动社融增量比上年同期多1.95万亿元。2月末，社融存量增速回升至9.9%，高于上月0.5个百分点，结束了此前连续4个月的回落，宽信用效果逐步显现。随着疫情进入低流行水平，居民生产消费将持续恢复，经济景气水平也已经明显回升，预计宽信用效果将继续显现，带动经济企稳恢复。

2月份，企业债券融资恢复和贷款持续高增，带动企业存款同比明显增加，居民存款同比也显著增加；地方债大量前置发行，有效补充财政账户资金，新增财政存款继续维持高位；不过受市场情绪谨慎，权益市场由涨转跌影响，非银金融机构新增人民币存款同比大幅减少。2月末M2同比增速高于市场预期，也是创2016年3月份以来的新高。M1增速比上月末低0.9个百分点，市场对流动性强的资金需求降低，M1-M2剪刀差也继续扩大，不过比上年同期高1.1个百分点，整体市场对资金需求较去年同期仍有所恢复。

国债期货观点：2月份金融数据公布后，周五10年期活跃国债收益率由下行1.4bp收窄至下行0.9bp，略超预期的金融数据对债市偏利空。当前，企业融资继续维持高位，居民融资逐步恢复，尤其是3月份以来，商品房销售面积显著回升，居民中长期贷款有望恢复。预计市场避险情绪对期债价格有一定的支撑，但力度有限，在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计债券市场收益率下行空间有限，国债期货价格仍有调整压力，操作上建议暂时观望，待上涨动能减弱后以逢高沽空为主。

正文

01

事件

2023年2月，社会融资规模增量为3.16万亿元，比上年同期多1.95万亿元。2月末社会融资规模存量为353.97万亿元，同比增长9.9%。广义货币（M2）余额275.52万亿元，同比增长12.9%，狭义货币（M1）余额65.79万亿元，同比增长5.8%。

02

社融增速显著回升，宽信用效果显现

2月份，在贷款、债券和表外融资均显著好于去年同期的情况下，带动社融增量比上年同期多1.95万亿元，2月末社融存量增速回升至9.9%，高于上月0.5个百分点，结束了此前连续4个月的回落，宽信用效果逐步显现。

1、企业贷款继续恢复，居民信贷绝对值仍处于低位

2月份新增人民币贷款1.81万亿元，同比多增5800亿元。具体看，居民户贷款增加2081亿元，同比多增5450亿元，其中居民户短期贷款增加1218亿元，同比多增4129亿元，居民户中长期即住房贷款增加863亿元，同比多增1322亿元，主要受春节长假错位，去年基数较低影响。从绝对值看，当前居民贷款仍处于低位，消费和购房需求仍未恢复。不过3月份以来，30大中城市商品房成交面积同比显著转正，楼市明显回暖，居民信贷有望明显改善，促进经济企稳。

企（事）业单位贷款增加1.61万亿元，同比多增3700亿元。其中短期贷款增加5785亿元，同比多增1674亿元，中长期贷款增加1.11万亿元，同比多增6048万亿元，企业中长期贷款继续恢复。各主要银行信贷投放节奏适度靠前发力，带动企业融资继续恢复。

2、政府债券前置发行，支持实体经济发展

2月份企业债券融资新增3644亿元，同比基本持平，但环比多增2158亿元，显著回升。政府债券新增8138亿元，同比多增5416亿元。今年政府债券发行继续保持前置发行，1-2月份已经开始发力。政府工作报告中财政目标赤字率上调0.2个百分点，同时地方政府专项债增加1500亿元至3.8万亿元，比去年同期均有所增加。两会后，预计地方政府专项债融资将继续发力，同时国债和政策性银行债券融资也将逐步恢复，带动债券融资处于高位，支持实体经济发展。

3、表外融资规模同比显著好于去年同期

2月份新增委托贷款小幅减少，与去年基本持平，信托贷款小幅增加，同比多增817亿元。新增未贴现银行承兑汇票小幅减少，同比少减4158亿元。虽然表外融资均处于低位，但显著好于去年同期。

4、社融存量增速显著回升，宽信用效果逐步显现

2月份，企业贷款继续恢复，居民信贷同比显著增加；企业债券融资环比明显恢复，地方债融资继续发力，支持实体经济发展；表外融资处于低位，但显著好于去年同期。在贷款、债券和表外融资均显著好于去年同期的情况下，带动社融增量比上年同期多1.95万亿元。2月末，社融存量增速回升至9.9%，高于上月0.5个百分点，结束了此前连续4个月的回落，宽信用效果逐步显现。随着疫情进入低流行水平，居民生产消费将持续恢复，经济景气水平也已经明显回升，预计宽信用效果将继续显现，带动经济企稳恢复。

03

M2同比增速超预期回升，剪刀差扩大

2月末，广义货币（M2）余额275.52万亿元，同比增长12.9%，增速分别比上月末和上年同期高0.3个和3.7个百分点，高于市场预期，同比增速也是创2016年3月份以来的新高。

具体来看，2月份新增人民币存款2.81万亿元，同比多增2700亿元。其中，居民存款新增7926亿元，同比多增10849亿元；企业存款新增1.29万亿元，同比多增1.15万亿元，企业债券融资恢复和贷款持续高增，带动企业存款增加；财政存款新增4558亿元，仍保持高位，同比少增1444亿元，地方债大量前置发行，有效补充财政账户资金；非银金融机构新增人民币存款减少5163亿元，同比多减超过1.9万亿元，市场情绪谨慎，权益市场由涨转跌，股市资金显著流出，与1月份形成鲜明对比。

2月末，狭义货币（M1）余额65.79万亿元，同比增长5.8%，增速比上月末低0.9个百分点，市场对流动性强的资金需求降低，M1-M2剪刀差也继续扩大至7.1%。不过比上年同期高1.1个百分点，整体市场对资金需求较去年同期仍有所恢复。今年前2个月M1同比增速达到6.25%，也显著高于去年4.7%。随着居民生产消费将持续恢复，经济景气水平回升，市场对强流动性资金的需求或继续增加。

04

利率下行空间有限，关注经济恢复情况

2月份金融数据公布后，当日10年期活跃国债收益率由下行1.4bp收窄至下行0.9bp，略超预期的金融数据对债市偏利空。当前，企业融资继续维持高位，居民融资逐步恢复，尤其是3月份以来，商品房销售面积显著回升，居民中长期贷款有望恢复。

展望后市，一是疫情进入低流行水平后，居民生产消费持续恢复是大概率事件，从PMI指数上看，经济景气水平也明显回升，关注即将公布的1-2月份经济数据；二是官方持续出台的稳经济和地产相关政策，使得房地产市场存在由量变到质变的可能，有望逐步企稳回升，重点关注商品房销售情况；三是今年以来企业融资继续维持高位，居民融资也逐步恢复，2月份金融数据好于预期，社融存量增速显著回升，政府工作报告中货币政策表述力度上也较去年有所减弱，在宽信用效果不断显现的情况下，预计短期央行将进入观察期，继续降准降息的概率均较低；四是今年政府债券发行继续保持前置，1-2月份，地方政府债券新增规模超过万亿。财政政策继续发力，加力提效下赤字率和专项债规模均有所增加。两会后预计地方政府专项债融资将继续发力，同时国债和政策性银行债券融资也将逐步恢复。

不过当前海外风险加剧，硅谷银行关闭后，全球金融市场波动加大，美股美债收益率均显著回落，也影响国内权益市场走势，避险情绪升温，对期债价格有一定的支撑。从基差上看，目前TF和T合约IRR有所回升，贴水幅度收窄，期货市场对经济乐观预期降温。

总体上，预计市场避险情绪对期债价格有一定的支撑，但力度有限，在央行货币政策保持稳定、财政政策加力提效和经济逐步恢复情况下，预计债券市场收益率下行空间有限，国债期货价格仍有调整压力，操作上建议暂时观望，待上涨动能减弱后以逢高沽空为主。

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