中金：港股恐慌抛售或已结束 与A股相比港股的优势在于估值水平明显更低

摘要

海外中资股市场上周实现可观涨幅，表现要强于A股和美股市场。俄乌谈判取得一定进展以及中美监管机构会谈总体进展顺利提升了市场风险偏好，尤其是对监管较为敏感的互联网板块和中概股而言。关于中美双方监管问题，我们认为如果最终双方能就此达成一致，将有望消除投资者对中概股退市的担忧情绪。在此背景下，海外中资股实现明显的估值修复将在情理之中，不过更大的空间仍然取决于国内相关行业层面进一步的监管政策。

除此之外，另外一个积极迹象为更多港股和中概股公司加入了股票回购热潮，且可能会有更多公司宣布回购股票。另外，香港特区第五波疫情缓解以及本地经济活动逐步回暖，我们认为香港本地股，例如消费和银行板块，也有望出现修复。然而国内经济增长面临的挑战依旧存在而且甚至有所加重，或需要出台更多快速应对的利好政策。

往前看，恐慌性抛售行情或已结束，我们预计港股有望实现一定程度上的估值修复行情，尽管期间可能还会存在波动。整体来看，我们认为中期内市场面临的机会仍然整体大于风险，国内政策对于提升投资者风险偏好起到关键性作用。与A股相比，港股的优势在于估值水平明显更低，股息收益率相对较高。具体到板块配置方面，在市场波动和经济增长低迷环境下，我们认为高股息收益率标的和前期调整幅度较大的优质成长股将为投资者在近期市场波动提供更多保护。同时港股本地消费和金融也值得关注。

市场走势回顾

虽然国内新冠病例仍然持续上升而且经济增长动能趋弱，但得益于监管层面的积极进展以及股票回购规模攀升，上周海外中资股市场显著上涨。指数层面，恒生国企指数领涨3.5%，MSCI中国、恒生科技和恒生指数分别上涨3.4%、3.3%和3%。板块方面，多数板块悉数上涨，其中能源板块大幅上涨6.4%，涨幅居前。可选消费、传媒娱乐和地产板块分别上涨4.7%、4.6%和4.2%。相比之下，信息技术板块下跌0.9%。

图表1:MSCI中国指数上周上涨3.4%，其中能源和可选消费板块领涨

资料来源：FactSet，中金公司研究部

市场前景展望

海外中资股市场上周实现可观涨幅，表现要强于A股和美股市场。虽然国内新冠持续扩散并导致经济增长动能再度趋弱，但是俄乌谈判取得一定进展以及中美监管机构会谈总体进展顺利提升了市场风险偏好，尤其是对监管较为敏感的互联网板块和中概股而言。虽然美国证券交易委员会(SEC)又将3家中国企业列入《外国公司问责法》规定下的初步暂定名单(目前包括富途、爱奇艺和百度在内共计11家中国企业)，但是双方协商在3月16日金融委员会会议召开后也一致往积极的方向推进，中国证监会周末也公布了针对境外上市企业新的保密工作规定。我们认为如果最终中美双方能就此达成一致，将有望消除投资者对中概股退市的担忧情绪。在此背景下，海外中资股实现明显的估值修复将在清理之中，不过更大的空间仍然取决于国内相关行业层面进一步的监管政策。

除此之外，另外一个积极迹象为更多港股和中概股公司加入了股票回购热潮。继阿里巴巴和小米之后，微博、迅雷、金山云和唯品会上周也加入到了股票回购的行列中，我们认为此举有助于提升投资者情绪。往前看，考虑到目前很多企业估值水平仍然较低而且随着业绩发布期过后股票限制买卖期限的结束，我们认为可能会有更多公司宣布回购股票。从历史上来看，股票回购大幅增加可能是中期市场底部的一个有效且实用的领先指标(请参考中金：关注港股回购新动向)。另外，随着香港特区第五波疫情缓解以及本地经济活动逐步回暖，我们认为香港本地股，例如消费和银行板块，也有望出现修复(请参考中金：香港疫情压力暂时缓解)。

然而也需要注意的是，国内经济增长面临的挑战依旧存在而且甚至有所加重，或需要出台更多快速应对的利好政策。3月份PMI数据弱于预期，同时疫情快速传播进一步抑制了经济增长预期。近期疫情再度升温背景下，国内制造业和服务业在3月同时出现萎缩，这表明近期的防控措施对经济活动产生了较为严重的影响。3月份官方制造业PMI从2月份的50.2%跌至收缩区间49.5%，而非制造业PMI也从51.6%降至48.4%。与此同时，地缘政治冲突、物流不畅、供应链瓶颈和其它问题引发的原材料成本上升问题并未出现根本性缓解。由于疫情未来可能仍然会持续一段时间，我们认为对地区性经济增长带来的负面影响将难以避免。因此，政策层面，需要出台更多积极的财政政策和宽松性的产业政策来抵御经济面临的下行压力。

往前看，恐慌性抛售行情或已结束，在上述一些积极因素推动下，我们预计港股有望实现一定程度上的估值修复行情，尽管期间可能还会存在波动。未来影响市场走势的一些关键变量包括：1)监管政策进展与地缘政治紧张局势；2)国内疫情反复与对经济增长的影响；3)稳增长政策力度的时间。整体来看，我们认为中期内市场面临的机会仍然整体大于风险，国内政策对于提升投资者风险偏好起到关键性作用。与A股相比，港股的优势在于估值水平明显更低，股息收益率相对较高。具体到板块配置方面，在市场波动和经济增长低迷环境下，我们认为高股息收益率标的和前期调整幅度较大的优质成长股将为投资者在近期市场波动提供更多保护。同时港股本地消费和金融也值得关注。

具体来看，支撑我们观点的主要逻辑和上周需要关注的因素主要包括：

1) 宏观：在疫情反复背景下，中国制造业与服务业双双下降。由于疫情反复对供应链产生较大冲击，3月份中国官方制造业PMI从2月份的50.2%降至49.5%。尤其需要指出的是，新订单分项指数从2月份的50.7%降至48.8%，新出口订单分项指数环比下降1.8个百分点至47.2%，表明内需与外需均有所下滑。与此同时，受严格的疫情防控措施影响，3月份官方非制造业PMI从2月份的51.6%降至48.4%。中金宏观组认为由于调查时间较早，目前数据或仍未完全反应疫情冲击影响。

2022年1-2月份规模以上工业企业净利润同比增长5.0%，与2021年12月份相比增速攀升0.8个百分点，主要是由于大宗商品价格上涨推动能源和原材料企业利润出现增长。考虑到疫情反复影响，中金宏观组预计未来工业企业利润增速可能放缓。

图表2:3月份中国官方制造业PMI从2月份的50.2%降至49.5%

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表3:3月份新订单分项指数从2月份的50.7%降至48.8%

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表4:2022年1-2月份规模以上工业企业净利润同比增长5.0%

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

2)中美关系：美国证监会又将3家中国企业列入《外国公司问责法》暂定名单；中美监管机构会谈总体进展顺利。美国证监会 3月30日发布声明，最新将富途、爱奇艺和百度三家中国企业列入《外国公司问责法》的暂定名单。从去年8月份以来，中国证监会与美国证监会已三次召开视频会议，商讨解决中美审计监管合作中的遗留问题，总体进展顺利，双方的沟通还将继续。证监会发言人表示列入清单的公司是否在未来真正退市，最终取决于中美审计监管合作的进展与结果。因此，我们认为目前对中美两国达成最终协议揣测都还为时过早。

3)香港货币与金融稳定报告指出没有显著迹象显示资金流出香港银行系统。香港金融管理局上周发布了《货币与金融稳定情况半年度报告》。报告指出，港元汇率疲软，但交易继续畅顺有序。整体存款总额保持温和增长，并没有资金流出香港银行体系的显著迹象。按2021年全年计算，银行贷款总额增长有所加快。另外，香港金管局还表示香港银行系统需保持警惕，仔细评估疫情快速传播和美国货币政策正常化步伐快于预期等本地与外部不确定性对香港贷款组合资产质量带来的潜在影响。

4)港交所计划进一步巩固自身作为中国企业境外融资桥头堡的地位。上周二港交所举办了面向投资者和市场人士的2022年企业日。港交所CEO欧冠升表示港交所会实施三大战略：连接中国与世界；连接资本与机遇；以及连接现在与未来。港交所上市主管陈翊庭指出港交所今年会重新检视新股申请、同股不同权资格，确定上市要求恰如其分，以满足投资者和发行人快速变化的需求。

5)上周南向资金从此前一周的净流入转为流出，海外资金则实现净流入。由于地缘政治冲突和监管忧虑持续，港股通投资者上周净卖出39亿港元的港股，日均净流出7.88亿港元。与此同时，截止上周三，共计16.2亿美元的海外资金上周流入海外中资股市场，其中被动型基金恢复流入势头，流入规模达到15.9亿美元；主动型基金上周流入总量共计2,890万美元。

图表5:上周南向资金从此前一周的净流入转为流出

资料来源：EPFR，万得资讯，中金公司研究部

图表6：海外资金则实现净流入

资料来源：EPFR，万得资讯，中金公司研究部

投资建议

整体来看，前期恐慌性抛售已经基本结束。往前看，市场有望实现一定程度上的估值修复，尽管波动可能还会出现。从中长期看，国内有利的政策环境和较低的估值水平仍将为港股市场带来更多机会。板块方面，我们建议短期关注高股息标的和低估值标的，如部分金融、电信和能源板块。另外，前期跌幅较大的优质成长股在中期也值得关注。另外，随着香港疫情缓解，香港本地消费和金融标的也值得关注。

重点关注事件

1)中国经济增长与政策变化；2)欧洲地缘政治紧张局势；3)疫情变化；4)中美关系。

（文章来源：中金策略）

关键词： 恐慌抛售 估值水平