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来源：方正中期期货有限公司

摘要：

1 月官方制造业、非制造业和综合PMI均出现超预期的明显回升，并且有三个明显特点，一是叠加春节影响仍有大幅上升，二是信心指标改善尤其显著，三是需求改善超过供给。具体在制造业PMI中，产出、新订单全面大幅走升，同时新订单回升更为迅速，已经回到荣枯线以上，表明防疫政策调整后需求明显释放并带动产出，经济正在加速修复，就业分项压力也有缓和。交通物流受到疫情的负面冲击解除后，供应商配送指标顶住春节等短期影响明显上升，预计未来仍存改善空间。价格分项变动则暗示12月PPI和PPIRM环比增速可能小幅上行。分企业规模看，大、中、小企业PMI全面回升，大企业多个分项升至荣枯线以上。前期受压制明显的企业信心显著恢复，所有类型企业预期均升至荣枯线上方，防疫政策调整和前期纾困政策效果显现。非制造业PMI方面，商务活动指数大幅上升，建筑业和服务业新订单增长至高位。新年开始后基建投资仍然持稳对建筑业需求有带动，房地产改善步伐仍需关注。服务业分项全面好转但就业改善不足有待观察。总体上看，1月经济表现符合我们预期，也和月内观察到的高频数据一致，反映政策调整后经济已经从12月疫情高峰的阴霾中走出。此外库存周期波动加快，结合供给跟随需求上升、产成品库存跟随原材料库存上升的情况看，1月制造业重新确认进入主动加库存阶段，且这一表现仍将持续，经济修复趋势不变。

正文

数据显示，1月中国官方制造业PMI报 50.10 ，超过预期值49.8，较前值 47.00 也明显增长；非制造业PMI报 54.40 ，较前值 41.60 出现跃升，且高于预期的52。综合PMI报 52.90 ，较前值 42.60 也大幅上升。上述三个主要PMI指标仍回到50荣枯线以上。

制造业PMI方面，总指数的主要影响因素中，生产、新订单、原材料库存、就业分项分别带动总指数上升1.3、2.1、0.25、0.58，仅有供应商配送分项拖累总指数下降1.13。

制造业主要分项中，生产和新订单分别回升5.2和7.0升至49.8和50.9，后者重回50荣枯线以上，二者10年分位数水平也分别升至9%和45%，显示供需全面大幅回升，同时需求回升更为迅速。新出库订单小幅上升1.9至46.1仍低于荣枯线，外需边际好转但程度有限，且绝对增速仍在下降。库存方面，产成品库存上升0.6至47.2，原材料库存上升2.5至49.6.根据我们的计算，产成品净需求和原材料净需求分别上升至3.7和0.8，明显脱离前期低点。情况表明，防疫政策调整后经济正在加速修复。供需全面好转的同时需求改善更显著。库存周期波动加快，结合供给跟随需求上升、产成品库存跟随原材料库存上升来看，1月制造业重新确认进入主动加库存阶段，且这一表现仍将持续。

制造业PMI其他扩散指数多数好转。就业上升2.9至47.7，显示就业压力减缓。供应商配送大幅回升7.5，交通物流受到疫情的负面冲击解除后，春节因素仍有短期影响，预计未来将持续改善。进口、采购量分别上升46.7、50.4，后者升至略高于荣枯线位置，符合主动加库存阶段特征。价格水平方面，原材料价格上升0.6至52.2，产成品价格则小幅下降0.3至48.7，供给增长以及春节因素对下游价格带来短期影响，上游价格则仍受到大宗商品价格弱反弹支持。同时数据暗示12月PPI和PPIRM环比增速可能出现小幅回升。此外，企业经营预期升至55.6，恢复至近10年中位数水平附近。

不同规模企业来看，大型企业、中型企业、小型企业PMI均有改善，其中大型企业恢复至荣枯线以上，但中型企业和小型企业仍在荣枯线下方。生产、新订单指标也显示出类似特点。另外，所有类型企业生产经营活动预期也升至荣枯线上方，企业信心全面明显修复。防疫政策调整和前期纾困政策效果显现。

非制造业PMI方面。商务活动指数大幅飙升12.8,10年分位数升至63%位置，迅速脱离低位，并结束连续半年下降的态势。新订单也飙升13.4,10年分位数水平甚至升值92%的高位。新出口订单、在手订单分别上升1.4、0.3。从业人员上升3.8至46.7。投入品价格和销售价格分别上升2.3和0.8。配送时间大幅上升9.3与制造业表现接近。同时业务预期大幅上升11.2,10年分位数水平甚至升值100%。

分行业来看非制造业。建筑业和服务业PMI分别上升2.0和14.6，后者升幅非常显著符合预期。建筑业和服务业新订单分别上升8.6和14.2,10年分位数水平升值95%和83%。新年开始后基建投资仍然持稳对建筑业有带动，房地产改善情况则需要持续关注。服务业分项全面好转的同时，就业分项仅上升3.1且仍在低位附近有待改善。

关键词： 宏观数据