国盛策略：若滞胀重来 何以应对？

俄乌局势白热化，资源品供应危机再起，全球通胀预期急升，主导了过去一周资本市场的定价。国内方面，本周末迎来政府工作报告的定调，对于后续行情将会产生何种影响？外部滞胀预期发酵下，又该如何应对？

政府工作报告对后续行情的影响：

1、经济目标定在5.5%左右，贴近市场预期增速的上沿，意味着上半年稳增长诉求进一步增强；在下半年6%以上的潜在目标增速下，上半年信用底到经济底的传导将逐步打通，外围扰动过后市场底部存在支撑。

2、实际赤字率不降反升，专项债额度维持不变，意味着财政并不缺钱，有助于打消市场疑虑。财政支出的目标规模已经明显扩大，后期重点观察基建项目对支出目标的支撑力度，稳增长板块仍存在上行动力。

3、碳中和先立后破，双碳目标更具弹性，意味着能耗政策将告别一刀切，正常的民生需求、稳定的工业生产将得到进一步保障。

4、预计全年退税减费2.5万亿，加大小微企业降负力度；多举措增强消费能力，降低疫情防控对服务消费的影响，服务业的恢复将是实现就业目标、增加居民收入、促进消费支出的重要抓手，关注困境反转下服务业相关板块的配置机会。

俄乌冲突超预期，滞胀预期再度强化

首先，由于两国是多类大宗商品的主要出口国，供应链危机→通胀预期上升→推涨美债利率；同时，期限利差反映出很强的衰退预期，这种避险+通胀的组合实际上就是滞胀预期升温。其次，若欧美对俄制裁趋于长期化，则持续的高油价、高粮价将对全球尤其是欧元区经济形成较大冲击，虽然短期内中国或将受益于对俄乌部分产业出口替代的提升，但长期来看，成本逐步向内传导以及海外需求回落之下，国内需求也会受到负面冲击。最后，从俄乌开战后的表现来看，美股表现优于A股优于欧洲及其他新兴市场，国际资本回流美国的趋势可能加强，新兴市场国家资本外流压力增大。

应对滞胀，低估值可能是最小阻力

21年Q3国内滞胀预期持续升温，至9月中旬保供政策开始转向前达到顶点，期间呈现出了典型的滞胀配置特征：周期、金融>科技、消费，低估值>高估值，中证500>沪深300>创业板。本轮滞胀预期形成机制，与去年最大的不同，一方面在于地缘冲突扮演了最重要角色，另一方面是由外至内的滞胀传导。我们认为：其一，不论是何种情形下的滞胀，对于利率都存在制约，成长股的估值都存在压力；其二，地缘冲突引发的滞胀预期，具有天然的不可预测性，资源品与周期股波动风险也相应提升；其三，在外围冲击加剧与国内稳增长诉求升温的背景下，当前我们依然处于经济弱、信用起的宏观组合，历史经验指向低估值风格占优。

策略建议与行业推荐

稳增长板块仍有向上动力，一方面，基建投资进入效果验证期，后续密切关注开工进度；另一方面，地产调控政策也出现松动趋势，下一阶段优先关注国企开发商与银行。中期视角下，未来进一步的走向需要等待后续决断，若3月高频数据指向实体需求依旧低迷，则价值占优窗口将延续；若未来1-2个月，经济底部特征显现，则二季度的风格有望转向消费及景气制造。

(一)政府工作报告进一步强化经济增长预期，稳增长板块仍有向上动力，推荐优质银行与国企开发商；(二)关注新基建发力方向的通信、国企改革+成长趋势确定的军工；(三)受益于区域性替代需求扩张的油运，以及困境反转概念的养殖、餐饮。

风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。

（文章来源：策略晓说）

关键词：