黑色金属：淡季效应叠加疫情扰动，煤价拐点有待需求恢复

摘要

近期秦港5500K动力煤价格高位回落，自3月初的年内高点1775元/吨下调至1120元/吨左右。本轮下跌的主要驱动在于需求端的降温：全国疫情影响下工业用煤用电需求受到抑制，气温回升、整体用电需求步入季节性淡季，加之水电出力逐渐增加，电厂日耗水平趋于回落，对煤价的支撑逐渐转弱；同时，大秦线检修推迟，下游采购情绪降温，电厂更是等待五月限价政策的落实、采购积极性不佳。而在保供政策持续，煤炭产量回升至高位水平的情况下，港口库存逐渐积累，煤炭市场整体供需关系有所改善。

对于后市，随着全国疫情逐渐得到控制，工业开工有望恢复，终端用煤用电需求存回升预期；加之夏季用电高峰来临之前，电厂补库需求或将再次启动，煤炭市场供需格局或重回偏紧状态。届时煤价或将迎来上半年的低点、在需求端的提振下再次上行。

正文

01

近期动力煤价格走势分析

近期秦港5500K动力煤价格高位回落，自3月初的年内高点1775元/吨下调至1120元/吨左右，累计下降655元/吨，降幅37%。本轮下跌的主要驱动在于需求端的降温：全国疫情影响下工业用煤用电需求受到抑制，随着气温的回升、整体用电需求步入季节性淡季，加之水电出力逐渐增加，电厂日耗水平趋于回落，对煤价的支撑逐渐转弱。同时，大秦线检修推迟至五月，终端在检修前提前备货的情绪有所回落；电厂由于当前存煤水平尚可，对当前较高价格市场煤的采购积极性不佳，等待五月限价政策的落实。而在保供政策持续，煤炭产量回升至高位水平的情况下，煤炭发运量维持高位，港口库存逐渐积累，市场整体供需关系有所改善。

02

动力煤基本面行情解析

1、保供政策有望持续，产量水平维持高位。

去年下半年，增产增供工作持续推进，随着保供产能的陆续释放，煤炭产量水平逐渐提升。到去年12月，我国原煤日均产量达到1281万吨，同比增加9.69%。今年年初，受到春节假期因素影响，部分煤矿停产放假，煤炭产量水平有所回落，但政策要求下国有大型保供煤企仍维持正常生产，节后随着前期停产的煤矿陆续复产，煤炭产量重回高位水平。1-2月我国原煤累计产量6.87亿吨，同比仍有11.17%的增长。

在当前的市场形势下、保供政策有望持续，且发改委表示将进一步释放优质产能，提出“主要产煤省区和中央企业全力挖潜扩能增供，年内再释放产能3亿吨/年以上，日产量达到1260万吨以上”的目标，其中晋陕蒙三省区仍是增供主力，日产量目标合计占总目标的75%。（其中内蒙古日均产量390万吨，山西360万吨，陕西190万吨。）后市在保供政策持续的情况下，后市煤炭产量仍有望维持在较高水平，需关注新增产能的释放节奏。

2、海外煤价高企，进口煤的供应占比或仍偏低。

今年年初，海外煤价重回上行走势，背后的驱动主要有三个方面：一是北半球处于冬季用煤旺季，需求端对煤价形成支撑；二是年初印尼煤炭出口禁令的影响下、国际煤炭市场情绪得到提振，同时本事件导致的印尼煤资源紧张也支撑了海外煤价的上行；最后，受俄乌局势影响、海外能源价格中枢整体上移，同时俄煤出口受到抵制、海外煤炭供应趋紧，也助推了海外煤价走高。一季度由于进口煤价格较高且货源偏紧，我国煤炭进口量下降明显：1-3月进口量5181.2万吨，较去年同期下滑24.3%。

印尼政府计划将DMO规定的煤炭供应占比由当前的25%提高至30%，叠加印尼四月份将进入斋月，后市印尼煤出口增量有限。俄罗斯或不会将原定供应给欧洲的煤炭转而发往亚洲，因此我国或将获得俄罗斯原定出口日韩的煤炭，但去年俄煤月均出口日韩347万吨，我国同期月均进口量在2700万吨，因此俄煤进口的增量或较为有限，具体的增量仍有待观察。在全球经济仍处复苏阶段、俄乌冲突扰动持续的背景下，海外煤炭资源紧张格局难改，国际煤价仍将维持高位，进口煤的价格优势较弱，对国内供应的补充作用或仍较为有限。

3、淡季效应叠加疫情扰动，下游需求有待启动。

今年年初，由于能耗双控政策力度同比偏弱、加之终端需求表现向好，工业开工维持高位，加之今年冬季低温天气持续时间较长，下游用电需求旺盛，火电产量同比增幅明显。1-2月我国火电产量在9864亿千瓦时，同比增长5.05%；3月全社会用电量6944亿千瓦时，同比增长3.5%。由于增产增供工作的落实，同时政策要求长协煤100%覆盖下游电煤需求，电厂的煤炭供应得到保障，年初存煤可用天数并未出现明显下滑，样本电厂的存煤可用天数基本维持在19天左右的水平。

进入四月，全国各地气温开始回升，北方地区的供暖季结束，居民用煤出现明显下降；同时3月全国各地疫情多点散发，物流运输、工业开工受限，工业用电需求明显回落。煤炭整体下游需求呈现“淡季更淡”的局面；加之水电出力逐渐增加，电厂日耗加速下滑。当前，电厂日耗水平已低于去年同期，样本电厂的存煤可用天数也因煤炭供应较为充足而日耗水平大幅回落，逐渐抬升至25.9天的高位。

对于后市，我们认为虽然水电的替代作用将进一步显现，但由于我国电力供应仍以煤电为主，在今年经济稳增长的大背景下、工业用煤用电需求仍有望维持增长。随着各地疫情逐渐得到控制，工业开工恢复，终端用煤用电需求或将有所回升，电厂日耗有望恢复、直至高于去年同期水平。随着“迎峰度夏”用煤用电旺季的临近，终端补库需求或再次启动，届时煤价的下方支撑将逐渐转强。因此，后市需关注电厂夏季补库需求的启动时点以及疫情受控后工业开工的恢复情况。

4、港口库存持续回升，需求启动前的库存位置较为关键。

今年年初，受到发运利润倒挂及春节假期因素影响，港口调入量低于去年同期水平。节后随着煤炭产量的回升以及贸易商发运利润的恢复，港口调入量逐渐增加，港口库存低位回调。近期由于下游需求降温明显，发运量虽有小幅下降但仍高于去年同期水平，港口库存加速积累。需要注意的是，由于今年我国煤炭资源向长协煤倾斜，市场煤资源整体偏紧，因此北方四港的库存恢复程度相较于其他港口更为明显。大秦线的常规线检修期推迟至5月1日-20日，检修期由原计划的30天缩短为20天，给需求淡季港口累库留出更多的时间，短期港口库存水平仍有望进一步抬升。

中长期来看，由于疫情受控后工业用煤用电需求将逐渐恢复，“迎峰度夏”旺季需求启动前电厂将启动新一轮补库需求，届时若港口库存并不能恢复至高位水平，则煤炭市场供需关系或重回紧张态势，助推煤价的走高。因此，旺季需求启动之前、港口的库存位置较为关键，后市仍需关注全国港口的库存水平变化。

03

投资逻辑与交易策略

保供增产政策持续、煤炭产量仍有望维持高位，而进口煤对供应的补充或仍较为有限。全国疫情影响下工业用煤用电需求受到抑制，气温回升、整体用电需求步入季节性淡季，加之水电出力逐渐增加，电厂日耗水平趋于回落。综合来看，短期来自需求端的支撑趋弱，加之政策面高规格保供稳价，煤价仍将承压运行，后市需关注电厂夏季补库需求的启动时点以及疫情受控后工业开工的恢复情况。操作方面，由于短期煤价承压，而中长期需求有望恢复支撑煤价，05合约建议以轻仓空配为主，套利方面可尝试做空5-9价差。

风险点：1、全国疫情加速恢复，终端用煤用电需求提前释放，提振港口煤价。2、煤矿安全检查加码，煤炭产能释放受阻，港口累库程度不及预期。

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