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来源：方正中期期货有限公司

摘要：

2 月官方制造业、非制造业和综合PMI均继续超预期加速上升。虽然春节因素稍有扰动，但其背后依然反映经济改善趋势不变。具体来看制造业PMI，产出、新订单继续上行并刷新高位，春节后供需加速好转。产品、原料库存上升，净需求维持阶段高位附近，上下游需求均保持旺盛。进口、采购量、生产经营活动预期全面增加，表明企业信心继续强化。春节对物流影响消除后，供应商配送指标相应回升。价格分项暗示2月PPI和PPIRM环比增速将加快。此外，就业压力也有下降。分企业规模看，大、中、小企业PMI多有上升，其中生产、新订单等恢复至荣枯线上。部分中型企业分项偏弱且低于荣枯线。此前针对小企业的纾困政策显效后，有必要覆盖更多企业。非制造业PMI商务活动指数继续攀升，建筑业和服务业PMI均上涨。近期基建投资或继续持稳，地方债额度恢复对基建资金支持不减。房地产则在资金紧张缓和、市场信心修复后有望继续修复。但服务业就业仍低于荣枯线，未来有待改善。总体上看，前期政策调整叠加春节后实体经济预期好转，库存周期继续上行趋势，供需持续好转且供给加速回升，产品和原料库存同步上升，显示当前制造业主动加库存阶段不变。即使排除春节后因素影响，2月经济表现表现仍超预期，与此前高频数据所反映情况一致。预计未来国内经济将维持上行趋势，而短期内能否继续加速需观察房地产等短板的改善情况。

l 数据显示，2月中国官方制造业PMI报 52.60 ，大幅超越预期值50.6，较前值 50.10 显著加速；非制造业PMI报 56.30 ，较前值 54.40 继续上升，也且高于预期的54.9。综合PMI报 56.40 ，明显高于前值 52.90 。上述三个主要PMI指标均明显回升。

l 制造业PMI方面，总指数的主要影响因素中，生产、新订单、原材料库存、就业分项继续带动总指数上升1.73、0.96、0.02、0.50，供应商配送分项则继续拖累总指数下降0.66。

l 制造业主要分项中，生产和新订单继续大幅回升6.9和3.2至56.7和54.1，二者全面升至荣枯线以上，10年分位数水平回升至100%和99%的极高位置，显示出短期内供需全面大幅加速上涨的情况。新出口订单也回升6.3至荣枯线上方的52.4，外需边际修复的态势明显。库存方面，原材料库存和产成品库存分别上升0.2和3.4至49.8和50.6，均处于近10年分位数100%的水平。根据我们的计算，产成品净需求和原材料净需求分别为3.5和3.7，处于阶段高位附近。情况表明，前期政策调整叠加春节后实体经济预期好转，库存周期也继续上行趋势，供需持续好转且供给加速回升，产成品库存和原材料库存同步上升，2月制造业主动加库存阶段维持不变。

l 制造业PMI其他扩散指数全面好转，多数回升至荣枯线以上。就业指数上升2.5至50.2，就业压力持续缓和。在手订单上升4.8表明需求依然旺盛。供应商配送指标上升4.4，春节对物流的影响也已经消除。进口、采购量分别上升4.6、3.1，同样反映出产出端主动加库存的特征。价格水平方面，原材料价格和出厂价格分别上升2.2和2.5，该数据暗示2月PPI和PPIRM环比增速将会出现一定回升。此外，企业经营预期进一步上升至57.5，为近一年来最高水平。

l 不同规模企业看，大型企业、中型企业、小型企业PMI多数出现明显改善，其中生产、新订单指标均恢复至荣枯线上方，生产经营活动预期继续明显上升。但中型企业表现相对偏弱，其新出口订单、原材料库存、产成品库存等均位于荣枯线下方。针对小企业的纾困政策开始显效，但政策仍有必要覆盖更多的企业。

l 非制造业PMI方面。商务活动指数继续攀升1.9至56.3,10年分位数位于98%左右的高位。新订单、新出口订单分别升至55.8、51.9,10年分位数为99%和94%的高位。在手订单上升至荣枯线以上的50.3。业务预期则维持在64.9的阶段高位不变。投入品价格和销售价格分别微降0.4和上升2.5。配送时间上升5.5和制造业表现一致。

l 分行业来看非制造业。建筑业和服务业PMI分别上升3.8和1.6至60.2和55.6，建筑业表现更好。二者新订单分项则分别上升4.7和3.1,10年分位数水平在100%和99%的高位，呈现出加速改善的趋势。情况表明，近期基建投资或继续持稳，新年地方债额度加速下达后基建资金支持不减。房地产行业则在资金紧张缓和、市场信心修复后将继续修复。此外，服务业从业人员仍在50荣枯线以下，未来仍有改善空间。

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