离岸人民币国庆复盘：发生了什么 什么没发生？

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国庆假期的一周中，全球市场最为瞩目的是美债长端利率的飙升。与此同时，美元指数也随之一路走高。这不禁让人担心人民币在国庆假期之后的表现。但事实上，由于离岸人民币在国庆长假之间一直交易，因此复盘其表现，基本可以判断在岸人民币在假期重启后的表现。而复盘过去一周的离岸人民币表现，也可以在很大程度上理解人民币汇率目前所处的节点和痛点。

总体而言，离岸人民币在过去一周的表现较为平稳，这在美元和长端美债利率双双飙升的背景下显得尤为不易。离岸人民币汇率在过去一周的多数时间内维持在7.30一线。事实上，从8月中以来，离岸人民币汇率几乎在7.30一线整固，同时，美元指数从103左右上升至106，这也从侧面表明了离岸人民币汇率的稳健。

从根本上而言，支撑离岸人民币汇率的主导因素仍然是利率。近期美债长端利率上升较快，但短端利率则保持得较为稳定。与此形成鲜明对比的是，离岸人民币的短端利率从8月中开始显著上升。以1个月的离岸人民币HIBOR为例，自8月以来其一直维持在5%的水平附近。中美利率在短端的大致持平，在很大程度上遏制了做空人民币的力量，这是离岸人民币汇率保持稳定的根本原因。

与此同时，离岸人民币汇率能够在国庆期间保持稳定，也是略超季节性的。由于假期期间在岸市场停止交易，离岸人民币市场一般被认为会出现一定的“独立行情”。在2015年811汇改之后，人民币汇率总体承压，因此所谓的“独立行情”一般被认为倾向于贬值，这也是市面上一直流传的所谓“国庆魔咒”的起源。

这样的担忧在今年的国庆假期前也一直存在。由于美元强势，加上内地地产销售数据开始边际走软，离岸人民币在国庆假期间的走势并不被看好。由于在岸市场在节后交易中可能会给出稳定的信号，也有观点认为离岸人民币会出现先贬后升，即做空力量会尽量在假期前期释放，但随着假期的结束会逐步平仓，以等待在岸市场进一步的信号。

但离岸人民币在过去一周的表现可以用“云淡风轻”来形容，低点在7.33附近，最终周五收盘在7.30左右，这在美债利率狂飙的背景下显得殊为不易，我们也由此可以判断在岸人民币在未来一段时间也会大概率保持稳定。

但根本上而言，人民币汇率的稳定需要两方面的力量，一是美元结束加息周期，二是中国经济的企稳回升。从前者而言，近期长端美债利率的飙升，在很大程度上意味着货币政策紧缩的传导开始加速，这有利于美联储在未来放缓紧缩步伐，以评估过去一段时间快速紧缩的效果。而后者则显得更为关键，从近期中国经济数据的表现来看，除了房地产市场的高频成交数据有所降温，其他数据都表现出了企稳回升的迹象，这对于人民币汇率而言无疑是一针强心剂。

而无论是看多还是看空中国资产，人民币汇率都无疑是未来一段时间的重要观察窗口。但汇率的稳定，必然需要人民币和美元的隐含利率差的收窄，对于外汇市场而言，最重要的判断指标仍然是1年期的掉期点数。从下图中我们可以清晰地发现，美元兑离岸人民币的1年掉期点数从8月中开始出现大幅抬升，近期也保持着上升趋势。从这个角度而言，“枕戈待旦”可能是眼下对离岸人民币汇率最准确的描述。

（周浩为国泰君安国际首席经济学家）

（文章来源：第一财经）

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