描绘未来｜科勒资本林凯：中国S基金刚刚开始，市场潜力巨大

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自2020年以来，中国S基金（专注于私募股权二级市场的基金）已经进入发展快车道，成为了股权投资一级市场退出的重要渠道。但相比国际上S交易市场超过30年的历史，国内S基金的发展仍处于早期阶段。近期，科勒资本香港办事处投资主管、全球首席投资官办公室主管林凯对话《描绘未来》，分享了中国S基金市场的发展潜力与挑战。

科勒资本成立于1990年，是全球知名的私募股权二级市场投资者之一，也被认为是PE二级市场的早期拓荒者。科勒资本收购私募股权、私募信贷以及其他私募市场相关资产的权益，为全球私募市场投资者提供流动资金解决方案。

《描绘未来》：S基金可以说现在是在股权投资行业当中非常热的一个词，在全球发展下，S基金是一个什么样的发展情况呢？

林凯：S基金其实在全球已经有30多年的历史了，科勒资本是第一批开始从事专注于S基金投资的投资机构之一，见证了整个行业从最初的萌芽状态一直到现在的比较成熟的状态，从它的重要性、多样性、体量都有非常大的区别。S基金开始的时候，被大家认为是一种简单的通过手中的基金份额去变现的一个简单渠道，经过30多年的发展以后，其实现在投资人都把S基金当做手中的一些投资组合进行动态调整的一个重要工具，而S基金本身也成为全球私募股权投资行业生态系统里不可或缺的一个重要组成部分。从它的多样性来讲，一开始的时候，大家比较简单地通过做一些私募基金的基金份额的置换，简单地我卖给你卖给我。但是在经过二三十多年的发展以后，现在已经衍生出了很多种不同的交易模式，比如说有LP主导的交易模式，有GP主导的交易模式，还有二级直投的交易模式。而且从资产的类别上来讲，从最初的私募股权的资产类别，现在渐渐发展到其他的资产类别，比如说私募信贷。从体量上来看，S基金其实是依托于私募股权行业的一个存量市场，过去30年全球的私募股权行业总体市场在不断扩大，S基金在投资人心目中的重要性越来越高，体量在过去30年内也是一直以一个相对高速的速度在发展。一直到2021年，S基金的年交易体量已经超过了1000亿美金，又是在过去的世界经济受到疫情，还有地缘政治等诸多不稳定因素的多重打击之下取得的一个成绩。所以，我们有理由相信，到2030年的时候，全球S基金的年交易体量可能会超过5000亿美金。

《描绘未来》：今年我们听到很多机构说退出实际上是比之前趋难的，那么在退出难的情况下，很多人就开始说S基金的大时代是不是到来了，您怎么看S基金在中国市场的发展呢？

林凯：S基金其实在中国的发展还处在一个相对初期的阶段，那既然在一个初期的阶段，其实有蛮大的机遇，同时又存在很多的挑战。过去的十年间，国内的私募行业也有非常大的发展，其实现在有很多的基金已经到了退出期，可是S基金的总募集量实际上跟一级市场的私募股权的募集量只占了千分之二，跟国外有二三十倍的差距，有一个蛮大的市场空白可以去填补。第二个，大环境其实是比较不稳定的，而很多的基金又到了退出的时候，投资人有非常多的现金流的需求，为我们的S基金的交易提供了非常多的可交易的潜在标的。市场的潜力是巨大的，但也是蛮有挑战的。S基金才刚刚开始，真正有经验的S基金管理人其实是屈指可数的，我们在市场上看到的案例也是非常的少。很多人觉得S基金挺容易的，实际上S基金的交易是非常复杂的一种交易，它涉及到非常多的不同的因素，比如说我们在做S基金交易的时候，必须要去判断底层资产的质量、背后GP的质量，然后也要去估值，要去定价。还有一点跟其他的交易非常不同的是，绝大部分的S基金交易应该都是涉及到多个公司，或者是多个基金份额的交易，这又牵涉到了如何去设计、去构建一个资产组合。S基金又分为LP主导交易或者是GP主导交易，这些不同的交易里面我们所运用到的一些架构设计，法律、法规、条款的设计都非常的不一样。 科勒资本作为一个市场先行者，非常希望能够跟各方多多沟通、交流，为国内的S基金健康、有序的发展贡献一份绵力。

《描绘未来》：对于S基金而言，什么样算是一个好的投资？

林凯：对于S基金而言，其实好的投资囊括了非常多的因素，我简单提出两个因素来稍微展开一下。首先是资产的质量。可能现在市场上有个看法，觉得S基金是对市场上难以退出的那些资产，提供了一个退出渠道，这是有一定的误解的，如果好的公司因为种种外部原因可能耽误了上市的进程，那S基金可以进去，可能以一种接续基金的方式把他们给拎出来，给了他们多一点的时间，在这个时期里面持续的为S基金的管理人创造价值，那如果公司本来就不行的话，就算给它们再长的时间，实际上也是不能够创造价值的，所以也不会是一个好的标的。另外一点比较重要的就是GP的质量，不管是LP主导交易，还是GP主导交易，实际上都需要背后的GP去做投后管理的加持，我们在做S基金交易的时候，也非常注重背后GP的管理人质量，他们过往的业绩，还有他们团队的能力。

（文章来源：大河财立方）

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