国泰君安证券：家电板块估值水平将逐渐恢复 进入长期配置阶段

投资建议：考虑到近期无论是内需刺激政策还是地产托举政策的预期，我们认为板块估值水平将逐渐恢复，进入长期配置阶段。重点推荐在内需层面有望受益改善的白电、厨电和小家电板块。个股方面，重点推荐有望受益于三四线小家电需求增长的苏泊尔、渠道覆盖广度大，品类齐全的美的集团、高端化多品牌领先布局效率优化的海尔智家、以及中央空调稳健发展家空及冰洗贡献业绩弹性的海信家电。

复盘2007-2013家电补贴政策：1)背景：政策落地以国家经济处于大幅度下行阶段，内需急待提振为背景；2)资金：补贴资金以中央与地方财政共同承担，其中中央财政承担80%以上比例；3)执行：补贴形式多样，家电下乡、以旧换新属于面向终端消费者的直接补贴，而节能惠民属于面向推广企业的直接补贴，消费者是间接的最终受益人；4)品类：以传统大家电为主；5)效果：农村家电普及率快速提升，带动企业营收端增长，但利润端波动加剧。

对新一轮家电补贴政策的展望：1)补贴政策倡导与落地都以地方为主。除非需要较大范围的内需刺激以托举经济，则家电补贴政策的实际落地仍将以地方实际市场需求与财政情况为准；2)根据18-21年政策吹风中对于鼓励废旧家电回收、绿色家电消费的倡导，以及能效标准后续的升级可能，未来政策落地方向我们认为可能更集中于以旧换新与节能惠民的深入；3)为达到有效的消费刺激作用，提升拉动效率，我们认为未来家电补贴政策可能会在补贴形式约束上做出改变，具体表现为以消费券的形式实现补贴形式前置化，放宽产品选择自由度；4)补贴品类可能依旧以大家电为主，但若随着农村地区泛消费刺激政策的落地，农村消费能力提升后，小家电也有望实普及率的快速提升，受益品类逐渐拓宽。

与市场认知的不同之处：我们认为新一轮全面补贴政策的落地可能性在于提振内需从而托举全国经济的需要，否则依旧以地方性政策为主。从当前经济形势与出口情况来看，GDP累计增速处于低基数影响后的回落阶段，而海外终端消费者实际需求与渠道补库存需求间存在时滞，前者已存在透支现象，回落影响还未能完全传导至我国家电产品的出口订单表现上。若明年内销复苏慢于预期且出口开始出现明显下滑，国家需要较大范围刺激内需，全面性的补贴政策或有可能落地。

风险提示：补贴政策未能进一步扩大范围实施或刺激拉动作用不及预期、疫情反复压制消费需求，农村消费能力难以提升。

（文章来源：国泰君安证券研究）