社融总量回暖，信贷结构仍呈短期化特征

报告要点

社融总量上看，回暖幅度明显超出市场预期。2022年3月，社会融资规模增量为4.65万亿元，前值1.19万亿元，比上年同期增加12738亿元，社融存量增速为10.6%，较上月提速0.4个百分点。社融增量同比主要拉动项为人民币贷款和政府债券，其次为未贴现银行承兑汇票和信托贷款。人民币贷款和政府债券高增，一方面，在“稳定信贷增量”和“金融支持实体”的政策方针下，信贷供给明显增多，投向实体贷款总量上升；另一方面，在财政前置下，一季度地方债发行增速维持高位，且今年地方债额度陆续下达，二三季度政府融资有持续支撑。未贴现票据同比增长或与季节性因素有关，一季度整体增量并不高，体现银行表外融资偏弱，增长趋势性不强，而信托贷款增加或与监管压降的压力减轻有关，对3月社融有一定支撑。信贷结构上，总体仍呈现贷款短期化特征，同时居民端偏弱而企业端偏强。居民端贷款同比少增3940亿元，在3月地产消费端普遍放松的情况下，居民按揭贷款仍偏弱，疫情或加重地产销售的不利因素，未来或在地产前后端出台更多有利政策。企业端来看，短贷和票据融资同比多增9053亿元，中长期贷款同比多增148亿元，反映出当前银行信贷额度较为充裕而企业中长期融资意愿偏弱，银行用票据冲量现象仍旧凸显。

3月M2同比增长9.7%，增速较上月提升0.5个百分点；M1同比增长4.7%，增速与上月持平。或与两方面有关，一是居民储蓄意愿增加叠加地产销售疲软，居民存款向企业存款转化不畅；二是企业投资动力不足，资金活期化程度底。

整体而言，3月社融与信贷特征与1月较为相似，总量明显回暖但结构欠佳，体现出当前政策发力供给上升，拉动社融总量回升，但实体需求恢复不足、居民加杠杆意愿弱的阶段性状况。M1与M2增速特征也反映出企业资金活化程度不足，实体经济活力有待进一步激发。

期债方面，预期目前通胀目前不是约束货币政策的核心因素；美债收益率不断上行，10年期中美债收益率倒挂，当前人民币汇率仍有支撑，在基本面冲击加大背景下，我国货币政策仍维持“以我为主”主线，但中美利差倒挂仍对债市情绪形成压制，或为影响投资者情绪相对谨慎的因素之一；社融总量回暖但结构偏弱的特征未变，对期债影响较小。疫情发酵和货币政策发力背景下，仍可适度参与宽货币预期发酵带来的交易机会，短期仍可逢低做多，如宽松预期兑现警惕利多出尽，同时关注疫情演变和地产政策。

关键词： 社会融资