广发策略戴康：“可为阶段”如何布局春季躁动？

(一)A股仍处于分子端预期平缓、分母端预期支撑的“可为阶段”。近期A股市场相对承压：海外风险积累、国内政策未超预期以及新能源车链条的情绪负反馈——(1)拜登1.75万亿美元的《重建美好未来法案》受挫，约束美国明年增长预期；11月美国工人平均时薪增长5%，印证我们12.5《慎思笃行》中提出的美国“工资-通胀”螺旋；全球奥密克戎疫情感染率继续高位抬升；(2)近期国内财政政策接连出台以及本周的LPR降息，政策力度较为温和，市场解读为“既要稳增长又要调结构”；(3)拜登基建受阻约束22年中国新能源车出海预期，而近期媒体报道小鹏汽车决定削减宁德时代的供货份额等导致市场情绪负反馈。不过我们判断：未来MLF调降预期，以及转债联动规律共同指向当前A股仍处“可为阶段”——(1)央行四季度例会继续强调“稳字当头”，并且增加“发挥好货币政策…更加主动有为，加大对实体经济的支持力度”“稳定宏观经济大盘”“降低企业综合融资成本”等表述。(2)本周LPR非对称降息，上次可比的LPR单边调降(19.9.20)一个半月后MLF迎来下调，因此我们判断明年最早1月可能迎来MLF降息窗口。(3)我们在12.19《“可为阶段”的时空和配置策略》中指出：转债顶部往往领先或同步于股票市场，只要可转债维持强势，A股大概率依然是“可为阶段”。

(二)“可为阶段”也是逢低布局“春季躁动”的机会。我们在近期路演的过程中，有否“春季躁动”以及投资结构是机构客户关心较多的领域。经验数据显示“春季躁动”年年有：过去10多年“春季躁动”行情每年都会出现，我们总结背后的原因在于——(1)岁末年初也是企业盈利的“真空期”，财报干扰不大；(2)中国的季节性规律，年初市场的流动性环境通常比较宽松；(3)年末/年初的时候，机构投资者一般已经进入新一轮考核周期，这使得“春季躁动”行情的容错率更高，变相提升了投资者的风险偏好。因此我们建议：在A股“可为阶段”应该逢低布局“春季躁动”——历史上仅08年、18年和20年“春季躁动”提前结束，即便如此也只是提前到了1月中旬结束，而不是在上年末就结束。同时，提前结束的“春季躁动”一般都是遭遇到了重大的“不确定性”事件冲击，如08年初金融危机前美股暴跌、18年初政策转向“紧信用”和20年初新冠疫情暴发。22年“春季躁动”有支撑：央行四季度例会继续强调“稳字当头”，本周LPR单边降息后，我们判断明年初MLF利率大概率亦会调降一次。

(三)信用周期底部如何布局“春季躁动”？——聚焦“双碳”宽信用新周期。22年的“春季躁动”处于本轮信用周期底部，历史上类似的信用周期底部的“春季躁动”分别发生在12年初、16年初和19年初。我们观察到，信用周期底部的“春季躁动”的领涨行业，和当时的“宽信用”方向具有较高的一致性——(1)12年初的“春季躁动”发生在地产+基建宽信用初期，地产和基建链细分行业成为“春季躁动”的主要方向；(2)16年初的“春季躁动”发生在“供给侧改革+棚改货币化”宽信用初期，地产和基建链细分行业也成为“春季躁动”方向；(3)19年初的春季躁动发生在“民企抒困+金融供给侧改革”宽信用初期，民企科技制造业成为“春季躁动”的主要方向。我们在11.21《传统产能“低碳转型”新方向》中指出22年中国将开启“双碳”宽信用新周期，我们建议：22年初的“春季躁动”关注碳中和相关的投资线索，尤其是“先立”+“后破”交集的“绿电”——我们在12.19《“可为阶段”的时空和配置策略》中指出：“新基建+传统领域低碳转型”交集的“绿电”可持续关注。绿电从“供给端”、“需求端”、“交易方”的政策枢纽已经打通，并衍生出3条“绿电”交易线索：发电端的煤电“供给收缩”+输电端的特高压/储能+交易端的绿电运营商。

(四)公募基金换仓如何寻找潜在方向？——把握“跨年估值差”优势的新能源、消费和科技制造细分领域。机构投资者已经开启新一轮调仓布局期——从公募基金的净值曲线&小盘/大盘指数的相对走势来看：5月以来两者高度相关，这意味着5月以来公募基金配置更偏向小盘股；7月中旬-8月中旬两者出现背离，公募基金尝试进行调仓；8月下旬以来两者继续正相关，公募基金的配置依旧偏向小盘股。12月初以来，公募基金净值曲线和小盘/大盘指数的相对走势再次出现背离，这意味着公募基金当前正在积极调仓。历史上，“跨年估值差”较大的行业，有望成为公募基金年末/年初调仓的方向——我们测算2010年以来各细分行业的“跨年估值差”(基于次年盈利预期的估值-基于当年盈利预期的估值)，可以看到，“跨年估值差”越大的行业，在次年Q1公募基金加仓的幅度也更大。当前“跨年估值差”相对较大的部分新能源、消费和科技制造细分行业，有望成为年末/年初公募基金换仓的重要方向——新能源(电源设备/稀有金属/电机/电力)、消费(生物制品/医疗服务/汽车整车)、科技制造(通用机械/半导体/航天装备/航空装备/地面兵装)。

(五)“可为阶段”建议逢低布局“春季躁动”，继续高区-低区均衡配置。近期A股相对承压，不过央行四季度货币政策例会“稳字当头”的表述、22年初MLF降息预期以及转债联动规律共同指向A股仍是“可为阶段”。过去10多年“春季躁动”年年有，仅08/18/20年提前到1月中下旬结束，我们建议逢低布局“春季躁动”的投资机会：本轮信用周期底部的“春季躁动”积极布局“双碳”宽信用新周期主线；公募基金正在调仓，关注“跨年估值差”较大的部分新能源、消费和科技制造细分行业。行业配置建议继续高区-低区均衡——1。 降准及地产链条企稳(券商、白电、消费建材)；2。 “双碳宽信用”+新基建稳增长(绿电运营商、军工)；3。 PPI-CPI传导下的提价预期(食品加工)。

（文章来源：戴康的策略世界）