浙商证券：维持上机数控(603185)“买入”评级 战略布局“硅片+颗粒硅”

浙商证券发布研究报告，维持上机数控(603185.SH)“买入”评级，预计2021-23年净利20/40/60亿元，同比增长278%/100%/50%，PE为41/20/14倍。

浙商证券主要观点如下：

与爱旭签50亿元硅片大单、合计签单近400亿元；客户结构进一步优化

1)再获电池片龙头爱旭股份50亿硅片大单：据公司公告，2021年11月至2023年12月，爱旭股份向弘元新材(上机硅片子公司)采购硅片7.8亿片，总金额50.09亿元(含税)目前公司客户覆盖面进一步扩大，涵盖天合光能、阿特斯、东方日升、正泰新能源、通威股份、龙恒新能源、爱旭股份等优质客户，包括优质组件设备龙头企业、优质电池片龙头企业。

2)订单保障：公司已合计签硅片订单近394亿元，2021年1-6月公司长单客户收入占比达76%。预计2021年公司单晶硅出货量有望同比增长3倍以上、2022年出货量将持续大幅增长。

3)硅料保障：公司合计签硅料合同超210亿元，2021-2025年与新特、大全、保利协鑫、聚光硅业签硅料长单合计超21万吨(对应可供约70GW)。同时公司与通威、天合合作紧密，参股新疆协鑫5%股权。该行测算公司2021年所需硅料大部分已长单保障。未来随颗粒硅投产、硅料将获进一步保障。

4)硅片产能：公司产能将迈向30GW，按当前利润水平测算年化净利润有望达25-30亿元。

5)预付账款：三季度末15.3亿元，较Q2增长76%。保障上游硅料供应。

6)合同负债：三季度末11.4亿元，较Q2增长240%。预计为下游客户预付款增加所致，预示着下游组件、电池片厂需求高增，公司四季度业绩有望继续高增长。

10亿增资颗粒硅+高纯纳米硅项目，强化硅片竞争力、带来新的重大盈利增长点

1)10亿元增资颗粒硅+高纯纳米硅项目：据公告，公司增资10.2亿元共同投资年产10万吨颗粒硅+15万吨高纯纳米硅(以下简称硅粉)项目，增资后江苏中能、上机数控、高佳太阳能分别持有内蒙古鑫元65%、32%、3%股份(注册资本31.9亿元，项目预计总投资89亿元)。

2)投产后上机将获得不低于70%比例的颗粒硅(对应7万吨)，未来可满足25GW硅片的硅料需求，强化硅料保障能力、硅片核心竞争力。颗粒硅为公司生产单晶硅原材料，纳米硅是生产颗粒硅原材料。市场担心硅粉紧缺，该项目将配套15万吨硅粉、实现上下游一体化布局。

3)颗粒硅+纳米硅项目预计2022年3季度投产、带来新的重大盈利增长点。该行预计2022年出货有望达3万吨以上，为公司2022年业绩带来新的重大盈利增长点。(假设硅料价格10万元/吨、硅粉价格1.5万元/吨、32%股权比例，有望为上机数控带来近5亿元投资收益)

4)颗粒硅为重大技术创新，成本将大幅降低。未来颗粒硅+CCZ有望综合降本20-30%。

投资建议：高成长、低估值、大潜力。未来在210大硅片、颗粒硅行业战略地位重要公司“硅片+颗粒硅+纳米硅”一体化业务布局。

风险提示：大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。

（文章来源：浙商证券）