全球央行开始进入紧缩周期 中国宽松窗口还有多久？

核心观点

加快Taper，2022年加息三次。12月议息会议上，美联储如期加快Taper，由每月缩减购债150亿美元提升至300亿美元，2022年Taper结束时点从此前的6月前移至3月。会议不再提“通胀是暂时的”，删除了“锚定2%平均通胀率”的表述，表明美联储应对通胀的态度更加明确，也在释放信号引导市场的“政策紧缩”预期。点阵图显示，多数官员预测2022年将加息三次，相比9月预测，加息时点提前、力度加大。

FOMC上调就业预期，对疫情判断乐观。与9月相比，12月经济预测出现变化，包括下调今年经济增速、上调明年经济增速，大幅上调通胀预测和基准利率等。最值得关注的是就业预期乐观上调，这与FOMC对疫情的判断有关。会后发布会上鲍威尔表示“Omicron带来一定风险，但仍然预测经济保持快速增长”，这表明FOMC对疫情形势感到乐观，认为本轮疫情对经济基本面的影响有限，上调就业预期是有底气的。

美联储加息会在何时？相比路径明确的Taper，市场更关心的是加息时点。我们认为美联储对就业市场感到乐观主要有两方面原因，一是就业形势的确在改善，11月失业率下行、劳动参与率回升、制造业就业PMI持续向好。二是意在引导市场的“政策紧缩”预期，结构上看美国就业数据仍有薄弱环节，叠加新一轮疫情，就业市场仍存隐患。考虑到鲍威尔答记者问时表态“如果要提前加息，那taper也必然要提前完成”，我们判断加息大概率发生在明年3月Taper结束后，首次加息时点在5月。

中国宽松窗口还有多久？今年以来，央行在7月和12月两次全面降准，年底重大会议在对明年经济工作定调时，均传递出稳增长加码的政策信号。美联储于11月宣布Taper、12月加码提速，议息当日英国央行加息15bp至0.25%，全球央行开始进入紧缩周期，政策方向与中国形成鲜明对比。相似情形曾发生在2015-2017年，2015年央行5次下调存贷款基准利率、9次引导政策利率下行，还伴随有5次降准。而在2017年2、3、12月份，美联储加息后，政策利率均上调，央行称此为“随行就市”上行。依此判断，若美联储如期在明年5月加息，那么中国政策宽松的窗口还剩约半年时间。操作上，明年一季度存在降准空间，但降息的概率很小。

风险因素：疫情再度恶化，政策推进不及预期。

正文

一、加快Taper，2022年加息三次

如期加快Taper，由每月缩减购债150亿美元提升至300亿美元。12月议息会议上，美联储官宣加码Taper，将从明年1月开始每月缩减购债300亿美元，较当前的QE缩减规模翻倍。按照这一节奏计算，2022年结束Taper的时点也从此前的6月份前移至3月份。

市场预期可谓是又一次领先于决策落地。11月议息会议上，美联储表明“视经济前景变化来调整减码步伐”，结合近期美国经济基本面变化，一是通胀压力加剧，10月PCE上升至5.05%，远高于2%的长期目标，11月美国CPI达到6.8%，再破历史新高。二是劳动力市场持续修复，11月失业率降至4.2%，但仍受劳动力结构性紧缺的制约，11月新增非农就业人数21万人，不及预期。议息声明释出后，美股由跌转涨，上演逆转行情，反映出市场对于加快Taper的消息并不意外，政策加码应对通胀符合市场期望。

不再提“通胀是暂时的”，删除了“锚定2%平均通胀率”的表述。在11月的声明中，美联储对通胀的判断是“暂时性的(Transitory)”。但在12月的声明中，美联储不再提及这一表述。不仅如此，还删除了“锚定2%平均通胀率(longerterminflation expectations remain well anchored at 2%)”的表述，改为“已在一段时间内超过2%(inflationhaving exceeded 2% for some time)”。这表明美联储应对通胀的态度更加明确，也在释放信号引导市场的“政策紧缩”预期。

点阵图显示，多数官员预测2022年将加息三次。根据12月的FOMC经济预测，2022年加息概率大幅提升，所有官员都预测2022年会加息，18位委员中有12位预测会加息三次、5位预测加息两次、2位预测加息四次、1位预测加息一次。而在9月的预测中，半数委员认为2022年不会加息，少数委员认为至多加息两次。

二、FOMC上调就业预期，对疫情判断乐观

与9月相比，12月经济预期出现变化，包括：1)下调2021年实际GDP增速0.4个百分点至5.5%，将明年实际GDP增速由3.8%上调至4.0%。2)大幅上调通胀预期，2021年PCE、核心PCE预测值分别上调了1.1、0.7个百分点，2022和2023年的预测值也有上调。3)2022年联邦基金利率的预测值上调0.6个百分点至0.9%，2023、2024年分别上调至1.6%、2.1%。

除以上三点，最值得关注的是，FOMC上调了就业预期。体现在年内失业率预期下调0.5个百分点至4.3%，明年预期下调0.3个百分点至3.5%。FOMC对于就业市场感到乐观在很大程度上与疫情判断有关，在会后新闻发布会上，鲍威尔表示“Omicron变株带来了一定风险，但FOMC仍然预测经济将保持快速增长”。这表明FOMC对疫情形势感到乐观，认为本轮疫情对经济基本面的影响有限，上调就业预期是有底气的。

三、美联储紧缩加速，中国宽松窗口还有多久？

美联储加息会在何时？相比路径明确的Taper，市场更加关心的是美联储加息时点。我们认为美联储对就业市场感到乐观主要有两方面原因，一是就业形势的确在改善，11月失业率下行、劳动参与率回升、制造业就业PMI持续向好。二是意在引导市场的“政策紧缩”预期，结构上看美国就业数据仍有薄弱环节，表现在非农就业人数增长乏力，叠加新一轮疫情来袭，就业市场仍存隐患。考虑到鲍威尔答记者问时表态“如果要提前加息，那taper也必然要提前完成”，我们判断加息大概率发生在明年3月Taper结束后，首次加息时点在5月。

中国宽松窗口还有多久？今年以来，央行分别在7月和12月两次全面降准，年底重大会议在对明年经济工作定调时，均传递出稳增长加码的政策信号。美联储于11月宣布Taper，本月加码提速，政策方向与中国形成鲜明对比。相似情形曾发生在2015-2017年，2015年央行5次下调存贷款基准利率、9次引导公开市场逆回购操作利率下行，伴随还有5次降准(包括4次普降、5次定向降准)。而在2017年2、3、12月份，美联储加息后，央行政策利率均上调，前两次为10BP，第三次为5BP。央行称此为“随行就市”上行。依此判断，若美联储如期在2022年5月加息，那么中国政策宽松的窗口还剩约半年的时间。具体操作上，明年上半年货币政策存在降准空间，但政策利率下调的概率很小。

风险因素：疫情再度恶化，政策推进不及预期。

（文章来源：宏观亮语）