豪掷18.7亿下沉基层大肆扩张 爱尔眼科或面临商誉考验

爱尔眼科(300015.SZ)在2020年开年公告了一单大手笔收购，拟以18.7亿元的交易对价收购5家公司，涉及30家医院。

1月8日晚间，爱尔眼科公告，拟以发行股份方式购买磐信投资、磐茂投资合计持有的天津中视信100%股权，以发行股份方式购买李马号、尚雅丽、重庆目乐合计持有的万州爱瑞90%股权和开州爱瑞90%股权;另外，以发行股份及支付现金方式购买众生药业持有的奥理德视光100%股权和宣城眼科医院80%股权。

其中，天津中视信是中信产业投资基金管理有限公司通过磐信投资、磐茂投资设立的公司，先后收购了26家爱尔眼科医院。

这些医院曾经由爱尔眼科和其他资本合作设立的产业基金培育，发展到符合爱尔眼科的并购标准之后，再整合到爱尔眼科体内。

1月9日，爱尔眼科副总裁、董秘吴士君告诉时代周报记者，公司的并购基金从2014年开始陆续建立，对公司实现战略布局功不可没，有利于公司利用合作方的资金来扩大投资，目前也陆续将达标的企业并入上市公司。

大肆扩张

具体而言，爱尔眼科发行股份购买天津中视信的对价为12.7亿元，购买万州爱瑞的对价为2.18亿元，购买开州爱瑞的对价为6984万元。

在与众生药业的交易中，爱尔眼科将支付6510万元的股份和1.51亿元的现金购买奥理德视光，支付2790万元的股份和6510万元的现金购买宣城眼科医院。

除了并购以外，爱尔眼科还将向不超过5名特定投资者以发行股份的方式募集配套资金，总额不超过7.1亿元，发行股份数量不超过公司目前总股本的20%。

通过发行股份的方式，爱尔眼科得以并购天津中视信旗下26家医院，而中信产业基金将以医院股权认购定向增发的股份，成为爱尔眼科的战略投资人。

天眼查资料显示，天津中视信旗下的26家医院多数位于三四线城市，遍布全国，包括中山、柳州、梧州、大同、银川、张家界、乐山等地。

1月11日，医疗咨询行业人士周庆(化名)对时代周报记者表示，并不看好三四线城市的民营医疗市场，过往的案例鲜有成功，而且各地推进医联体和医共体，每年三级医院的就诊量和住院量都大幅上涨，基层生存的空间并不多。

“爱尔眼科的模式比较特殊，主要做白内障手术，而且靠医保，医保加强监管以后也会面临一定挑战。”周庆对时代周报记者说道。

周庆认为，爱尔眼科特殊的营销模式，容易在基层医疗基础较弱的西部县域获客，但在医疗资源更丰富的东部地区，这种营销模式很难继续。

不过，爱尔眼科对基层市场信心十足。

“千万不要低估三四线城市的市场容量，近年基层的消费不断升级，潜力巨大，医疗服务的需求更为迫切。目前我们布局了三分之二的地级市，县的层面从比例来看还不高，所以正在稳扎稳打地推进。”吴士君指出。

吴士君告诉时代周报记者：“2013年前后，爱尔眼科在重点省会城市的布局已经完成，目前正在推进一城两院、三院的建设。2014年以后开始重点放在地级市、县上，这些区域的人口占七成左右，市场需求越来越大，但是优质医疗资源稀缺，所以我们把资源下沉，把毛细血管伸展到基层。”

通过并购实现快速扩张，已经是爱尔眼科的拿手好菜，2019年其扩张速度有增无减。

公司披露的报告显示，除去增资以外，爱尔眼科2019年收购了14家眼科医院，其中11家是通过产业基金体外培育的医院，3家是其他公司的医院，而爱尔眼科自行投资设立的医院或医疗科技公司也有5家。

海外市场方面，2019年12月23日，爱尔眼科对新加坡ISECHealthcareLtd.的要约收购也宣告完成，交割完成后爱尔眼科持股占比56.53%。

ISECHealthcare是新加坡凯利板上市公司，旗下的11家诊所分布在新加坡、马来西亚和缅甸。本次收购也是爱尔眼科首次进军东南亚的标志。

吴士君称，收购ISEC是国际化战略的一步棋，前期收购过美国和欧洲的企业，经验较为丰富，也有较好的融合，对于国内高端医疗服务的发展已经起到一定作用。

“东南亚有将近6亿的人口，大多数国家的眼科医疗普及率很低，需求巨大。我们的海外扩张不是为了并购而并购，标的要符合我们的选择标准，包括财务健康，有技术优势和特色，原则上宁缺毋滥。”吴士君对时代周报记者说道。

加强风控

以并购的形式开枝散叶，固然是一家大型企业发展的必由之路，但并购以后会不会疏于修剪，致使枝叶披离，也是大型企业不可回避的问题。

公开资料显示，2016―2018年，爱尔眼科的子公司每年受到的行政处罚都超过20起，2019年也达到10多起。2019年1月，爱尔眼科旗下的宜春爱尔眼科医院有限公司还被列入严重违法失信企业名单。

吴士君坦言，任何一个企业都不可避免要犯错，爱尔眼科旗下的医院将近400家，多年来受处罚的比例已经很低，而且在逐步减少，属于正常现象。“我们也很重视规范性，只能通过风险控制减少这类违规现象的发生。”

与并购相伴相生的商誉问题也在显现。公司财报显示，截至2019年第三季度，爱尔眼科的商誉余额为24.42亿元，占总资产比例的21.23%。2018年，爱尔眼科计提了1.1亿元商誉减值。

吴士君指出，没必要对商誉妖魔化，关键是项目的经营业绩是否符合估值时的预期，并购也是对一个上市公司的管理能力、经验、品牌和效率的考验。

虽然收购频繁，但爱尔眼科的现金流似乎没有受到拖累，反而保持相对稳定。

2019年半年度和第三季度，公司的期末现金及现金等价物余额分别增长13.22%和27.41%，这主要归功于经营性现金流净额28.14%和50.59%的增长。

以第三季度财报为例，公司经营活动产生的现金流净额为18.53亿元，投资活动产生的现金流净额为-10.72亿元，筹资活动产生的现金流净额为-3.4亿元，基本能够保持平衡。

支撑现金流的，是爱尔眼科连年高增长的业绩。2009年上市以后，公司营收增速一直在20%以上，2017年甚至达到49%，2014年以后的归属净利润更维持在30%以上。

2019年第三季度，爱尔眼科实现营收77.3亿元，同比增长26.25%，归属净利润12.3亿元，同比增长37.55%。