海正药业：突然“瘦身”资本市场一片哗然，玩转财技是否可行？

每到年报大考逼近之时，“黑天鹅”的数量就愈加增多，对于医药板块而言，2018年出了一个辅仁药业，而2019年则变成了海正药业。

2019年12月11日，海正药业发布公告称，“将4.12亿元的研发开支进行费用化处理，同时分别计提无形资产减值损失1.02亿元、在建工程及固定资产减值损失9.41亿元，此外另计提存货跌价损失2.74亿”。这一系列操作将令海正药业2019年的净利润共减少17.28亿元，要知道，截至2019年三季度，其归母净利润只有12.55亿元。

公告一出，资本市场一片哗然，监管层也火速下发问询函。2019年12月25日，海正药业回复了相关问询，然而就问询函回复以及近几年财报来看，其突然大幅计提还是存在很多疑问的。

在2019年12月25日发布的问询函回复公告中，海正药业较为详细地披露了费用化处理以及各项减值的具体构成，但《红周刊》记者翻阅后发现，这些减值或费用化处理都显得过于“突然”。

其中，开发支出费用化4.12亿元，有3.27亿元是因为突然终止了20个研发项目。《红周刊》记者注意到，在这20个研发项目中，很多早在2010年至2013年就已立项，2015年左右已进行资本化处理，且2018年还在正常推进。但这些项目在2019年却突然终止，而且值得注意的是，在海正药业披露的终止原因分析中，很多项目早在2019年初就有终止意向，不过2019年一季报、中报、三季报都未大量对这些开发支出做费用化处理。

除开发支出突然大量费用化之外，还有9.41亿元为在建工程和固定资产的计提损失。这其中很多在建工程和固定资产与突然被终止的研发项目一样，也是启动了很多年，且几乎已经完成。比如二期生物工程项目以及配合其生产的1500万支注射剂的生产项目，其中二期生物工程项目早在2016年就完成了80%，2018年已完成87%，而1500万支注射剂项目更是早在2016年就已经完工98%，但这两个项目却在2019年以“根据试生产工艺的实现结果，判断其原料药生产工艺难度极大，成功率很低”为理由终止，按理说按照这两个项目的完成进度，早已应该进入试生产阶段，为何2019年才突然出现这一情况呢?

这一突发性同样表现在海正药业的存货减值中，单从数据来看，截至2019年上半年，存货跌价损失还为-2345万元，但截至2019年底，就变为2.71亿元，这其中，有的药品存货突然大幅降价销售，有的突然出现质量问题，有的则突然过了有效期但之前的财报中却并未提及。

从这些迹象来看，海正药业此番操作令人充满疑惑。而这些操作也令海正药业2019年底突然冒出了17亿元的“雷”，要知道的是，直至2019年三季报，海正药业的资产减值损失还为-3556万元，在2018年也不过1.64亿元，开发支出费用化更是很少提及。仅过去一个季度，却突然大变脸，这不禁令人好奇背后的原因到底是什么?

若想理解这场突如其来的爆雷，就不得不回溯海正药业的发展情况和近期变动。从财报可发现，截至2019年前三季度，海正药业的扣非归母净利润已经连续亏损5年。要知道，在2015年之前，海正药业曾与全球最大药企美国辉瑞药业合作，一时之间“风光无限”，2014年营收甚至一度突破百亿大关。但自2015年其与美国辉瑞产生嫌隙之后，业绩就一落千丈，曾经的辉煌也难以再现。在业绩亏损的这几年中，海正药业的债务逐渐加大，截至2018年，短期借款已增至56.83亿元，长期借款为25.18亿元，资产负债率高达66.24%。就在这样的局势之下，2018年末，前董事长白骅辞职，现任董事长蒋国平于2018年11月正式接手海正药业。

然而也就是这次的“新官上任”，加速了海正药业的突然爆雷。因为在此番管理层大换血之后，海正药业新的目标就变成了“瘦身、聚焦、关注股东权益和员工利益”，在此目标之下，大量砍掉了研发项目和早已占比过高的在建工程以及固定资产(截至2018年，固定资产和在建工程占总资产比例已近60%)。

此外，值得注意的是，“新官上任”之后，海正药业还卖掉了子公司海正博锐58%股权，并因此获得了12.74亿元的投资收益，这笔买卖也令海正药业2019年前三季度归母净利润达到12.55亿元，同比暴涨175倍。有业内人士认为，此次股权腾挪正好为海正药业的大笔资产减值和开发支出费用化提供空间，不至于到年底业绩太过难看。但是，尽管如此，海正药业此次卖资产以及突如其来产生的“雷”就真的合理么?在此次“大减肥”之后，海正药业真的就能够从此轻装上阵么?

首先从卖资产这件事来看，海正药业此次卖掉了海正博锐一半股权。《红周刊》记者通过海正博锐资产评估报告看出，海正博锐于2019年1月刚成立，2019年1~4月营收5317万元，净利润亏损832万元，但就是这样一家刚成立不久，且净利润还在亏损的公司，到2019年6月就能卖出12亿元，如此高价实在令人质疑。而交换出去的，又是否包括了对于海正药业其他相对重要资产呢?这一点从海正药业的问询函回复公告中也可略见一二，据公告，海正博锐已获发阿达木单抗药品的注册证，《红周刊》记者了解到，阿达木单抗药品用于治疗类风湿关节炎和强直性脊柱炎，海正阿达木定价1150元/支，将成为医保产品。这也意味着，海正药业确实将一块儿不错的利润让了出去，若自身经营没有埋下较多"雷点"，这些利润本可自己独享，不必为他人做嫁衣长裳。

除此之外，无论如何对冲，如此密集地终止研发项目、减值固定资产和存货，都意味着海正药业在此前的经营中埋下了不少雷。

比如此次终止的项目中占比金额最大的AD35项目。此项目2008年就已立项，累计研发投入高达9711万元，截至2019年10月，开发支出余额还有6731万元。但查看AD35相关资料，可发现这是一种用于治疗阿尔茨海默病的药物，要知道阿尔茨海默病目前还没有很好的解决方案，全球各大药企已推出的123种药物中没有1种能够治愈此病，这意味着海正药业的此项研发很有可能无疾而终，最后变为“必定浪费掉”的钱，但是，2015年海正药业就将此项研究的开发支出做了资本化，隐藏了此项开支，在一定程度上调节了自己的利润空间。

除这类“隐藏开支”的开发项目之外，海正药业也通过固定资产和在建工程做了不少调节手段。据公司财报，自2014年起，海正药业在建工程就常年维持在50亿元左右，且固定资产逐年攀升，至2018年已高达77亿元。但就在这庞大的工程项目之中，有一些项目常年处于在建阶段，且工程进度已完成99%，但仍未转固定资产(据2019年中报，19个在建工程中4个属于此类情况)。这样做当然也会为海正药业带来不少好处，首先在建工程不转固定资产就不需要计提折旧费用，此外，不转固定资产，这些在建工程建设过程中借款产生的利息就可以资本化，无须计入财务费用之中。

由此可见，在此番密集终止开发项目和大量减值之前，海正药业确实存在不少“引爆点”，但问题是，经过这次减值，海正药业之后能否真的将雷排“干净”呢?是否还留存这类“不靠谱”的研发项目以及常年不转固定资产的在建工程呢?

《红周刊》记者对照海正药业此次的减值公告和2019年上半年年报，发现该公司仍有几个工程进度多年在99%的项目不在减值的行列，比如富阳制剂出口基地建设项目，截至2019年上半年金额达到5.99亿元，又比如动物保健品及出口制剂项目，截至2019年上半年金额也已达到7574万元。

如此情况看，这些在建工程未来会否继续在“恰当的时机”继续爆雷，存在诸多未知数，它们的存在，或许仍是海正药业资产减值暗藏的引爆点。